趣店一季报:你说利空,我说不凉
来源:项城网 发布时间:2018-06-22 13:17:05

核心观点

1. 你说利空:趣店发布一季报,财务数据趋弱等利空因素导致市场对趣店并不看好。

2. 我说不凉:监管在长期将促进优质客户向头部企业聚集;新汽车业务有众多优势加持,日均增量显著。

3. 近期,趣店股价或仍将保持弱势,但若长期优势形成,估值大概率将迎来回升。

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一季度财报:做好准备,三大利空来袭

近期趣店发布了 2018 年一季度业绩报告,利空因素不少,股价当天下跌 16% 。

首先,业务指标不佳,营收同比增速下降至 105.63%(前值 230.91%),净利润下滑 32.04%(前值 275.04%),M1+逾期率上升至 1.7%(前值 0.9%)。

其次,大股东减持。据 Wind 数据,自上市至 2018 年 4 月 9 日,除罗敏、蚂蚁金服外,其余持股 5% 以上的大股东共减持 562.5 万股,第三大股东昆仑万维 23 日发布公告,拟适时减持趣店股份。

最后,源码资本曹毅、吉瑞资本李世磊两名董事辞职。其中曹毅为公司大股东,他的辞职让市场认为曹毅与源码资本将继续减持所持趣店股份。

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趣店:现象凉,本质热

现状:严监管下趣店的原主营业务怎样了?

我们剔除汽车业务与会计政策变更影响,得出同一口径数据,发现原主营业务的营业利润确实下滑较大。

实际上,自去年 12 月下发监管文件以来,行业中的大部分公司都面临着盈利能力下降的困扰,趣店并不孤独。

加大金融科技服务能力,补充原有业务缺失。顺应监管,包括一些大的头部公司在内,接连宣布转变服务思路,由之前直接提供金融贷款服务转向为向金融企业提供金融科技服务,如蚂蚁金服、京东白条等,趣店也有相似操作,贷款融资服务收入占总营收比例由 17 年的 6.32% 上升至 13.55%(调整后数据)。

趣店原主营业务营业利润下滑较大

数据来源:公司一季报,诺亚研究工作坊

* 据公司季报,因收入确认标准遵循准则变更,趣店表外业务多计入 1.38 亿营收

** 因连续几个季度以来,原主营业务成本与营业收入或财务收入的比例增速稳定,因此假设原主营业务成本为财务收入的 26%,为营业收入的 19%

***据公司季报,不考虑汽车业务,销售费用同比下降 11%

猜测:逾期率上涨,说明趣店风控下降?

一季报显示,趣店的 M1+ 逾期率在 1.7% 以下,前值 0.9%,上升明显,贷款本金、应收融资服务费用及其他应收账款拨备为去年同期的 8 倍,对营业利润形成显著拖累。

监管使得短期内风控指标一定程度上失真。短期看,监管入场导致借款人流动性变差、部分本息无法收回,资产质量下降。但长期看,资质较优客户会逐渐向头部公司聚集,头部公司也会集中资源向优质客户提供更高额度、更长期限的贷款服务,资产质量出现两极分化。

除去监管因素的短期刺激,不良上升是消费金融行业生命周期中的正常状态。处于爆发期时,不良率、逾期率等指标处于低位;待度过集中的爆发期后,不良贷款逐渐暴露充分,发放贷款的速度开始下滑,不良率等指标将出现正常的上涨。

因此,仅以这段时间的不良率考核消费金融公司的风控能力,有失偏颇。待监管影响被消化,企业回归到正常的生命周期中后,观察不良的变化才有参考意义。

在我国个人征信覆盖较弱的大环境下,依赖芝麻信用不失为一个较好的选择。背靠蚂蚁金服优越的基因,对于趣店来说,不管在个人客户风控,还是在未来关注的金融科技服务领域,都占据着更优的数据工具。

不同情况下营业利润的同比增速:拨备在2018Q1的影响较大

数据来源:公司各季度财报,诺亚研究工作坊,2018Q1增速由调整后的原主营业务数据计算

希望:汽车业务能完成目标么?

趣店的目标为 2018 年交付 10 万台,但财报显示一季度仅累计交付 6608 台,时间已过 25%,但进度条却还在 6.6%。让市场不禁怀疑,能完成年度目标么?

预计完成 10 万台虽然较难,但远未达宣判死刑之时,目标并非遥不可及。

大白汽车具备成为寡头的优势:

1. 首先,趣店上市之后资金较为充足,这相较于其他汽车金融初创企业来讲,具备明显优势;

2. 其次,积累大量用户,无需太过担心获客成本——此项在业务开展初期极为重要;

3. 最后,多次业务转型验证了趣店团队的执行力不容小觑。关于大白汽车,趣店10 月决策,11 月铺设,两个多月时间内在全国开设 175 家门店,再次体现了罗敏一贯的强执行力。

业务模式注定了未来有更快的出量速度。大白汽车采用的是最重的自营直租模式,门店铺设、员工培训、供应链搭建等所有方面皆需依靠自己的资源整合能力,模式的选择注定了大白汽车只能走前期积淀、后期出量的路径。事实确实如此。

大白汽车日均交付量快速提升

数据来源:公开信息整理,诺亚研究工作坊

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现在,你有被我说服吗?

趣店一季度数据表现不佳,一方面源于企业战略方向转变,另一方面有监管的影响。前者对于一家处于快速上升期的企业来讲,属于正常情况,战略布局的转变必将伴随着盈利减少、成本高企的痛苦修炼。考虑到众多优势加持与所选模式的特点,年度目标并非遥不可及。而原业务方面,监管长期内对趣店将形成利好。

预计近期趣店的股价仍将保持弱势,待汽车业务更具确定性(如日均交付量达 380 台左右)、原业务监管的影响消化完毕(如拨备减少、金融科技服务能力趋稳),趣店的估值大概率将迎来回升。

故事刚开始,说趣店会凉,恐怕有点早。(诺亚研究工作坊作者:范丽)

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