来源：21世纪经济报道

机构资金通过公募基金享受税收优惠，享受“通道”带来的牌照红利，反而将个人投资者排除在外，将“公”转“私”，甚至在投资策略上形成“挤压”，这一“创新”正在侵蚀投资者利益。

机构委外资金借道公募基金布局权益市场，如今这一趋势越来越明显。

21世纪经济报道记者梳理发现，近期公募基金市场出现了多只发起式的主动权益类基金，均为机构定制公募基金产品，户数只有1-3个，这部分基金甚至直言“不向个人投资者公开销售”。

以往机构委外定制基金基本均为固收类产品，如今转向权益类产品，这与公募基金今年以来的发行热潮亦密不可分。

在机构定制公募基金潮起的背后，仍存在一定的风险隐患。

一家公募基金人士隐晦的说辞透露了这种产品本身的“灰色属性”：“明面上不好承认是一只机构定制产品，在一些情况下这类产品还是有争议的。”

一方面，机构定制主动权益公募基金，说明机构对公募行业能力的认可，也有助于公募基金发展相关业务做大规模；但另一方面，机构资金通过公募基金享受税收优惠，享受“通道”带来的牌照红利，反而将个人投资者排除在外，将“公”转“私”，甚至在投资策略上形成“挤压”，这一“创新”正在侵蚀投资者利益。

在行业发展角度，机构客户普遍要求绝对收益策略，而普通公募基金多数践行相对收益策略，两种策略放到同一投研篮子，哪种策略优先？尤其是一些中小基金公司，定制资金来自关联方甚至股东相关资金，隐藏的利益冲突更为显著。

委外定制权益基金兴起

10月13日，景顺长城泰保三个月定期开放混合型发起式证券投资基金开始发售。

基金合同显示，该基金不向个人投资者公开发售，且单一投资者持有的基金份额或者构成一致行动人的多个投资者持有的基金份额可达到或者超过50%，是一只机构定制公募权益类基金。

在此之前，今年以来还有8只此类定制基金产品。包括东方红鼎元3个月定期开放混合型发起式基金、嘉实价值发现三个月定期开放混合型发起式基金、中欧优势成长三个月定期开放混合型发起式基金、国联安新蓝筹红利一年定期开放混合型发起式基金、国投瑞银港股通6个月定期开放股票型发起式基金、中邮价值优选一年定期开放灵活配置混合型发起式基金、太平智选一年定期开放股票型发起式基金、山西证券裕盛一年定期开放灵活配置混合型发起式基金。

譬如东方红鼎元3个月定期开放混合型发起式基金，该基金基金合同中亦明确指出“本基金不向个人投资者公开销售”。最终该基金有效认购户数为3户，募集规模为10.1亿元；中邮价值优选一年定期开放灵活配置混合型发起式基金则仅有1户认购，募集规模为1200万元。

从月度数据来看，自6月以来至9月份，新发行的机构委外定制权益基金数量正在增加。

从基金公司类型来看，既有东证资管、嘉实基金等老牌机构，亦有中邮基金、国联安基金、国投瑞银基金等中小型公募机构。

“中小机构生存困难，尤其是今年以来明星基金公司和明星基金经理的吸金效应凸显，爆款不断，更加挤压中小机构的生存空间。而依托定制基金做最后的挣扎，争取规模上的突破，也是一个选择。”北京一家公募基金人士表示，“不仅是中小型机构，一些存在规模压力的基金公司亦有这样的冲动。”

事实上，早在2016年，委外基金井喷就成为该年度公募基金一个重要的规模变量。

彼时委外资金大量涌入公募市场，新基金年度发行数量也首次突破千只，缔造了当年的爆款基金热潮。

而委外基金对基金公司管理规模带来的提升也十分明显，有基金公司在年末借助委外定制基金，实现了规模座次的连续上涨。

譬如银行系的工银瑞信基金，其在2016年发行了多只规模百亿的爆款基金，背后当然离不开银行委外资金的助力。

机构定制的陷阱

值得注意的是，相较以往委外定制基金通过专户产品，当前几只新成立的委外定制主动权益基金则表明，委外定制产品正由专户转向公募。

但这就带来一个值得思考的问题，当专户与公募的界限不再清晰，如何做到风险隔离？怎样防范利益输送？

从2007年11月证监会启动基金管理公司专户理财业务试点以来，对专户业务都有明确的规范。而针对其中存在的利益输送等问题，亦有风险隔离要求。譬如如何保证同一基金公司管理的不同投资组合得到公平对待，保护投资者的合法权益，要求基金公司在投资管理中公平对待不同投资组合，严禁在不同投资组合之间进行利益输送等等。

“当下的机构定制基金，却将专户产品变为公募产品，由于运营机构定制产品为绝对收益策略，当定制产品通过公募产品落地，机构客户的绝对收益策略与公众持有人的相对收益策略将在同一个投研体系运行，那么怎样保证公平？怎么样规避利益输送？这都是需要明确的关键点。”北京一家大型公募基金人士受访指出。

而另一方面，机构委外资金定制产品不接受公众资金，却通过公募产品享受公募基金税收优惠，还享受独特的费率优惠，这亦是不公平的体现。

“好事儿都成了机构客户的，公募基金的‘公’字何在？”前述机构人士直言。

事实上，发起式基金本来是应对市场低迷周期、基金发行难的一类产品，因此享受了很多的政策优惠。

“现在这一类基金却全部成为机构定制化基金大行其道的‘通道’，变成了牌照红利，如此套利，亦违背公募基金的‘公’字。”该人士认为。

不过也有公募基金人士受访指出，“委外定制基金不面向个人投资者，也是怕散户买了以后投资体验太差。因为基金持有份额中机构占比多，可能带来集中赎回的风险。”

“通过发起式基金排除个人投资者也无妨，反倒是定制产品，个人投资者不小心和机构同时持有，会存在不公平。”平安证券基金研究团队执行总经理贾志表示。

从这个角度来说，委外定制避开个人投资者对投资者而言是一种保护，但另一方面，委外定制可以直接通过专户展开，需要规避个人投资者的前提，只是因为委外“公募化”。

事实上，早前监管规定中已经要求在基金募集申请文件中，说明是否为“委外定制”基金；此外基金公司还要提交一系列承诺函，包括投资决策权不受机构投资者的影响、不向机构投资者提供额外信息、在定期报告中揭示机构申赎基金份额可能造成的不利影响、保护中小投资者合法权益等。

（21世纪经济报道 作者：姜诗蔷 编辑：李新江）