频繁低位配股，被信用评级机构下调评级，到期美元债跌幅创纪录，终止与万达酒店的管理协议，旗下公司部分股权被冻结，一口气转让多个项目股权……

最近发生的一系列事情，把融创推到了风口浪尖，让人不禁疑惑：

融创，到底怎么了?

2021年上半年画风还是这样的：

业绩创新高，利润持稳

2021年上半年融创销售大涨64.3%、收入上涨23.9%。其中归母公司净利润上涨9.4%，远超碧桂园的2.3%，保利地产的1.72%。

销售结构健康，以一二线城市为主

2021年上半年，从销售结构来看，在长三角，融创完成1141亿元销售额;在西部核心城市、环渤海分别完成791亿元、637亿元。

融创在20个重点城市的销售额超过50亿元。其中，北京、上海、苏州等9个城市销售额超100亿元;在杭州、武汉，融创半年销售额超过200亿元——这相当于一家百强房企的半年业绩。

负债下滑，现金充足

非受限现金短债比大于1，剔除预收款项后的资产负债率低于80%，超预期快速降至黄档，和万科、碧桂园的档位一致。

关键是手里弹药充足，2021年6月底的时候融创在手现金达1232亿元，其中非受限现金1011亿元，比2020年高出2.4%。

服务公司上市大涨

融创服务于2020年11月19日正式登陆港股，获得了包括腾讯、IDG资本、高瓴资本及雪湖资本等“豪华基金”作为基石投资者，2021年2月份的时候涨幅甚至超过100%。

“救死扶伤”的白衣骑士

2021年上半年，融创始终扮演着白衣骑士的角色，2月，以8.17亿元接手已烂尾超8年的大连“君临天下”项目;5月，以99亿元收购广西彰泰。以430亿元巨资收购了其他18个地块，收购金额占到5月销售额708亿元的74%，甚至超出监管要求的购地支出为销售额40%的上限。

2021年上半年的的融创，两个字“优秀”。

惠誉标普穆迪摩根大通一票全球信用评级机构，全部上调融创中国的评级。

即使是2021年全年，融创的业绩依然稳健。

全年累计实现合同销售金额约人民币5973.6亿元，同比增长4%。较6400亿的销售目标，完成率为93.34%，在当下行情里算得上是优秀的成绩单。

看起来哪哪都没问题的融创，怎么会突然翻车呢?

前几天融创发布了一条被“群嘲”的公告，融创宣称年底账面现金约1600亿(含合联营公司账面现金)，足以应对短期的到期债务和项目开发需求，但是考虑内外部可能存在不确定因素，决定通过向市场配售募集额外的股本，保持现金流。

股价跌了近8成的融创分别在11月和1月两次低价配股，融资119.36亿港元。

配股就是发行新股，原股东可以低价买入，融创可以借此筹集资金。

由于新股的价格低于市价，对没有参与配股的股东来说，股价降低利益就受损。

所以融创频繁的配股行为，引起投资者不满，更多人因此质疑融创1600亿元的现金流究竟是真是假。

融创宣称年底账面现金约1600亿，可这1600亿元现金包含联营公司账面现金，也就是子公司。

这其中很大一部分母公司根本无法挪用。

房企进驻一个省市，会成立一家当地的开发公司，以区域或者城市公司的名义获取土地，再把土地抵押给银行，从银行手中获取贷款开发建设。

因此，这个土地资产是在子公司手中，抵押也是通过子公司的土地资产去抵押。

但是现阶段购房者信心脆弱，为了保交楼，很多地方限制了地方子公司的资金使用情况，严格监管预售资金。

这就导致子公司的钱不能随意挪动，无法及时供给母公司。必须要等整个房子盖好以后，清算好了以后再说。

这对很多地产公司来说是致命的打击，账面上有很多钱，但是动弹不得，更无法用来还债。

再者!

即使是融创开发建设的楼盘，也并不都是融创百分百持股。

融创中国2021年半年报显示，如果将合营公司及联营公司的销售收入计入，融创中国上半年的合同销售金额超过3200亿元，而融创中国按项目持股比例应占的权益合同销售金额只有2000亿元，比全口径的合同销售金额少了约1200亿元。

看到这大家是不是已经明白了，由于很多项目是合作开发，公开的销售额只有一部分归属房企，而这一部分的销售额中又有一部分被监管了，无法第一时间拿来救火。

四个月前，万达酒店发布公告称融创撕毁协了与万达酒店签署的酒店管理协议。

为此融创要向万达支付1.33亿元作为终止补偿，以及向万达支付6859万元，结清应付账款。

按照合同规定，双方的酒店管理合同期限是20年，即应到2037年到期。

融创却变卦了。

融创在购买万达物业时做了部分贷款，现在酒店的盈利还不够利息，同时还要给万达交酒店管理费。

除此之外，融创文旅还沉淀了一千多亿元的资产，2021年上半年总收入为26.1亿元，管理利润只有4.4亿元。

千亿的资产，半年只有26亿元收入，再加上千亿规模需要固定的运维成本和人工成本，资金周转成了一潭死水。

所以近一年，融创陆续折价卖掉了多个重量级的文旅项目股份。

比如，西双版纳环球世纪会展旅游公司70%股权转让给中融信托;比如，昆明融创文旅城二期40%股权转让给华发;比如，总投资700亿元的融创甘露山文创城35%股权转让给武汉城市建设集团;其他的文旅项目也不能闲着，充当着公司的“融资工具”。

融创多次以文旅作为资产进行融资，2020年发行的21亿元CMBS，底层资产就是青岛东方影都融创茂。去年年初又发行了昆明文旅城23亿元ABS。

CMBS和ABS这两个名词，先来给大家解释下。

CMBS是将商业地产抵押贷款汇聚到一个资产池中，以商业地产未来收入作为偿债本息来源，通过资产证券化过程，以债券形式向投资者发行的证券。

ABS是把项目的应收账款，一般是购房尾款打包向投资者发行债券的一种融资方式。

也就是说，融创在透支这些项目的未来收益。

这几年，融创把在地产上挣得一大部分扔到了文旅这种无底洞，如果全部计提减值损失，基本就没利润了，资金套住也改变了融创在快速周转上的优势。

当年万达急着转手的就是因为文旅太烧钱，兑现周期又长，一个文旅项目就需要七八年有息负债才能往下走，十几年才能收回投资，十几个项目叠加在一起，虽然通过文旅项目中的房屋销售能收回大部分现金，但至少五六年内，十三个项目每年净增1000亿负债，压力相当大。

那融创为何要接下这烫手山芋呢?

第一，融创接手的13个文旅项目91%股份，对应的净资产价值是670亿元，但融创仅花费了438.44亿元，直接获利231.56亿元;

其次，融创想要放长线做长期投资，暂时忽略文旅项目以及酒店的短期收益。

但是，文旅这种底盘重，资金运转慢的资产，市场好的时候能支撑，一旦市场下行，会加速侵蚀企业利润，拖累资金运转效率，卡死企业的流动性。

这就好比后面有老虎追着，别人都是拔腿就跑，你背着50斤粮食跑，怎么逃命?

2022年融创有123亿元人民币债券，12亿美元(约合76亿元人民币)离岸高级无抵押债券要还，如果再算上表外的商业票据和隐性债务，粗略估算有200多亿元的债务。

而融创光2021年上半年的毛利就有199.8亿元，归属于母公司的净利润有119.9亿元。

说实话，如果不是被资金监管，融创的利润偿还债务绰绰有余。

即便如此，融创依然疯了一样四处筹钱。

高层喊了两个月的房企收并购，最积极的就是融创。

融创甚至比暴雷违约的房企还狠得下心，低价变卖各种资产回血。

以26.8亿出售了上海、杭州的三个项目，通过配股融资119.36亿元，出售贝壳股权回笼资金68.9亿元，孙老板无息借款给融创4.5亿美元(约28.8亿元人民币)，转卖多个项目股权……据不完全统计，目前融创通过资产处置、借款、融资等多种渠道回笼资金300多亿元。

迄今为止，融创也并未发生实质性的债务违约。

不仅没有违约还在提前还债。

1月20日，在流言蜚语中融创提前偿还两笔合计约42.5亿元的债务。

有人问：融创会不会是下一个恒大?

很显然，融创不是恒二。

因为房企最难的时期已经过去了，高层不允许再出现一个恒大，因为市场禁受不住，银行禁受不住，投资人禁受不住，购房者更禁受不住。

现在高层要求楼市恢复正常的资金流动，房企的至暗时刻已经结束。

但是，融创害怕。

害怕被别人当成第二个恒大，害怕因为一点的负面新闻，被所有人挤兑。

因为一旦爆出现资金面的负面消息，政府会挤兑你，进一步监管你的资金，流动性进一步收缩;银行会挤兑你，抽调你的贷款甚至拉黑你，其他金融机构也会照做;投资人会挤兑你，在股市砸盘抛售你的股票，股市大跌又是一轮负面新闻;购房者会挤兑你，不敢买你的房子甚至退房，销售额大跌利润大跌无法还债。

这样的全面挤兑，别说房地产企业了，任何行业的任何企业都会被挤兑死。

融创已经成了惊弓之鸟，这种恐惧就像一根橡皮筋悬挂在头顶，就算不会崩到你，你也时刻担惊受怕，总想把头往后缩一缩。

而收缩是需要付出代价的，所以融创，忍着股价大跌的疼，挨着投资者的骂频繁配股;咬着牙打折卖掉了上海杭州武汉核心区的项目;狠心甩卖刚刚有了成绩却无法快速盈利的文旅资产;2021融创年中报发布会上，孙老板说：“我不知道其他房企有没有问题，会不会暴雷。我只知道我们不会!”

曾经鲜衣怒马跨步向前冲的融创，已经不敢有当年的冲劲儿了，有的是战略收缩割肉甩卖坚守承诺，坚守安全边界，坚守大家的信任。