年末资金面例常偏紧货币政策稳健格局未变

　　本报记者李国辉 自11月24日起，央行公开市场资金投放力度有所减小，受叠加逆回购密集到期影响，公开市场操作出现连续小额净回笼。11月30日，央行在公开市场进行了1400亿元7天期、800亿元14天期、100亿元28天期逆回购操作，中标利率依然维持在2.25%、2.40%和2.55%不变。

　　由于当日逆回购到期规模为1400亿元，故单日净投放900亿元，结束了此前连续4日的净回笼操作。尽管如此，30日Shibor连续第15个交易日全线上涨，隔夜Shibor报2.3160%。7天Shibor报2.4960%，创15个月高点。

　　有市场人士表示，从整体中枢水平看，9月以来货币市场利率较上半年上行40BP（基点）左右，这是2015年8月以来的首次资金持续紧张。考虑到现在处于跨月及临近年末的时点，流动性供求压力阶段性加大，预计除常规逆回购操作外，央行通过其他方式释放流动性的可能性也较大。

　　从宏观环境来看，机构分析认为，10月底，中央政治局会议要求货币政策保持稳健并注重防范资产泡沫等风险，央行公开市场操作的期限明显拉长，意在抑制金融杠杆，但这并不意味着货币政策贸然收紧，货币政策坚持稳健格局未变。

　　资金面偏紧意在抑制金融杠杆

　　对于近期资金面偏紧的主要原因，招商银行总行资产管理部高级分析师刘东亮表示，10月份后，人民币对美元贬值速度加快，外汇占款下降压力加大，基础货币缺口扩大，央行选择继续通过公开市场操作投放流动性，流动性投放期限拉长事实上提高了投放资金的加权成本，导致货币市场利率水涨船高。

　　目前，央行通过公开市场操作投放流动性的规模也并没有预期中的大，甚至出现阶段性回笼，对市场的心理影响不言而喻。基于此，市场机构对宽松政策的预期从前三季度的相对乐观转为谨慎保守，再叠加月末、MPA考核等因素，导致资金面偏紧。

　　据统计，央行11月份公开市场净投放150亿元，与9月、10月份央行公开市场净投放4600亿元、4414亿元相比，流动性明显趋紧。此外，大行减少了货币市场资金融出，9至10月货币市场成交量也较之前有所下降。

　　资金面偏紧以及货币市场利率抬升对金融杠杆起到了抑制作用。除此之外，监管层也通过强化对“影子银行”和理财业务的监测和限制系统性地推升了资金成本。9月以来，货币市场利率波动性明显增加，资金成本中枢上行，上半年R007均值2.4%，11月28日为2.9%；上半年DR007均值2.3%，11月28日为2.6%。

　　从同业存款利率和同业存单利率来看，3个月同业存款利率已经由8月份的2.65%提高到11月28日的3.45%，6个月同业存单利率也由8月份的2.7%上行至11月28日的3.2%。

　　货币政策不会贸然转向

　　央行第三季度货币政策执行报告明确提出，“在保持流动性合理充裕的同时，注重抑制资产泡沫和防范金融风险”。分析人士表示，三季度以来，央行货币政策出现明显的目标变化，表现为央行重启14天期和28天期逆回购，加大中期借贷便利（MLF）长期限资金投放比重，防范“期限错配和流动性风险”的意图明显。

　　从央行公开市场操作来看，今年下半年以来，央行避免采用降准或降息等数量型工具，而采用逆回购和MLF等工具“锁短放长”补充基础货币，促进市场自发去杠杆。其中，8月以来，央行对逆回购和MLF操作期限结构进行调整，相继重启14天、28天逆回购，MLF操作则暂停3个月品种，使得逆回购和MLF操作的期限均有所延长。

　　来自工商银行的研究报告显示，央行“锁短放长”操作使10月公开市场逆回购的加权平均操作期限已拉长至13.87天，MLF操作期限拉长至8.44个月，并推动市场资金成本略有上升。从银行间市场来看，10月份同业拆借加权平均利率为2.3%，分别比上月和去年同期高0.05个和0.31个百分点；质押式回购加权平均利率为2.35%，分别比上月和去年同期高0.07个和0.41个百分点。

　　宏观环境方面，交通银行首席经济学家连平表示，今年虽然没有降息、降准，但稳健偏宽松的货币政策格局没有改变。尽管政治局会议提出货币政策应注重抑制资产泡沫和防范金融风险，但前提是“保持流动性合理充裕和坚持适度扩大总需求”。

　　“在当前形势下贸然收紧货币政策是不利的，为时尚早。”连平表示，虽然10月份CPI重返“2时代”，不过货币政策是否面临调整窗口，还需要进一步观察。

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