下阶段美债利率可能存在的继续上行，叠加5月份美联储可能开启「缩表」操作，将会使得美股的「风险溢价」受到明显挤压，进而出现一定的回调风险。

美联储和学界一般用10年期美债利率减去2年期美债利率来表征期限利差。通常认为，一旦期限利差进入「负区间」，即短端利率和长端利率形成倒挂，则预示着未来经济将较有可能出现「衰退」现象。1970年以来曾经出现过7次期限利差倒挂现象，均处于美联储加息末期，其中有6次，在之后的2年内出现了不同程度的衰退。

我们认为，目前利差即将「倒挂」并非意味着市场对未来经济的担扰。一个比较好的分析方法是引入18个月后的3个月美债远期利率和当前3个月美债即期利率之差，该利差实际上反应的是市场对中期货币政策走向的预期，本轮此利差的走阔，实际代表的是市场对未来货币政策加快收紧的预期。

根据我们先前提出的「五因子模型」，10年期美债利率可能会在今年年中达到2.60%至2.80%水平，除此之外，接下来美联储的具体「缩表路径」可能也会对美债利率产生额外推动作用。因此，我们认为目前美债利率仍有进一步上行空间。

与此同时，目前市场已经基本消化了地缘冲突带来的冲击，美股估值又重新回到了相对较高的位置。在此格局下，下阶段美债利率可能存在的继续上行，叠加5月份美联储可能开启「缩表」操作，将会使得美股的「风险溢价」受到明显挤压，进而出现一定的回调风险。

风险提示：俄乌冲突升级，美联储超预期宽松，新冠疫情传播超预期。

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