世界今头条!大摩继续唱空美股:近期反弹是“牛市陷阱”,低谷还在前方
来源:富途牛牛 发布时间:2023-03-02 22:45:32

来源:华尔街见闻


(资料图)

作者:韩旭阳

大摩认为,近期的美股反弹只是牛市陷阱。如果利率和美元继续走高,美股的关键技术支撑将很快失效。

今年年初,随着通胀见顶、美联储转向预期升温,美股迎来大逆转。今年迄今为止,纳斯达克综合指数涨近10%,同时创下2001年1月以来最佳开局;标普500指数涨3.3%,道琼斯指数也在1月结束时小幅微涨。

然而,2月28日,摩根士丹利首席股票策略师 Mike Wilson 在最新周报中指出,目前的反弹可能只是昙花一现。美股面临的不利因素将在3月进一步增加,比如公司业绩下滑和高估值等:“基于我们盈利衰退远未结束的观点,我们认为3月是下一波下跌的高风险月份。”

大约一年前,分析师们对美股的态度就开始呈现180度的大转变——从谨慎逐渐转为恐惧,并不再呼吁投资者买入。一位又一位的分析师接连转向看空,美国银行的 Savita Subramanian 和 Michael Hartnett、高盛的 David Kostin、瑞士信贷的 Andrew Garthwaite 等等,甚至像摩根大通的 Marko Kolanovic 这样的“死多头”,都开始转向看空美股。

美股的熊市低谷仍未到来

Wilson 的股票策略框架包含几个关键组成部分:基本面(估值和盈利)、宏观背景、市场情绪、仓位和技术面。他认为,在牛市期间,基本面往往最能决定价格走势。例如,如果一家公司的盈利超过当前预期并显示出加速增长(前提是其定价没有过高),那么公司的股价往往会上涨。

这种动态是大多数时候牛市的驱动因素:NTM EPS(Next Twelve Months Earning Per Share, 未来12个月的每股收益)盈利预期稳步上升,且这种趋势是可持续的。

然而在熊市期间,NTM EPS 预期通常是下降的;且一旦熊市开始,在这种预期显示出停止下降的势头之前,很难说它已经结束。

图表显示了过去25年里标普500指数 NTM EPS 预期普遍下降的时期(红色阴影部分)。Wilson 补充说样,股市在 NTM EPS 预期下降到一个显著的低点时,才算是触底(陷入低估区间)。但高盛认为,过去的熊市时期里,在 NTM EPS 达到低点前,股市会陷入一个6至9个月的低谷区间。

Wilson 认为,如果这次熊市在去年10月就结束,那么根据这张图表所示的周期,这将是美股在 NTM EPS 最低点持续时间最长的一次,持续时间长达4个月。

他的盈利模型显示,NTM EPS 在去年9月的低点与高盛的图表完全吻合,那么按照这个6至9个月的时间框架,意味着美股的低谷仍未到来且在今年3月左右。

Wilson 表示,分析师暂停下调 NTM EPS 预期激发了投资者的一些乐观情绪,但熊市的特点往往是在下降趋势恢复前,季报之间的展望会趋平:

股市往往会提前一个月弄清楚然后走低,而这个周期完美地展示了这种模式。

当前只是“牛市陷阱”

在股市方面,Wilson 指出,标普500指数最近一直在试图这次熊市既定的下降趋势,但他认为这一下行趋势仍未结束(图5)。虽然大多数投资者更接受“这轮反弹是牛市来临”的观点,但 Wilson 更倾向于将其定义为“牛市陷阱”。

除了盈利风险之外,Wilson 还指出了极端的估值风险,即股票风险溢价在上周的抛售之后仍处于168个基点的历史低位。他认为,头寸和情绪充其量是中性的,甚至在几个指标上都是看涨的。

Wilson 还认为,自去年10月以来的反弹在很大程度上是由非基本面流动(趋势跟踪策略)推动的,这些流动受到了异常全球流动性的刺激,而这些全球流动性可能不会继续提供支撑。也就是说,这一支撑因素看起来相当薄弱;如果标普500指数再小幅下跌1%,就可能迅速转变为阻力因素。

Wilson 指出,标普500指数已经收复了200日移动均线,“在基本面的不确定性如此之高的情况下,技术面可能决定市场的下一步大动作。我们认为这种反弹是一个牛市陷阱,但也认识到,如果能守住这些位置,那么在我们完全消化业绩下行前,股市可能还有最后一波行情。”

如果利率和美元继续走高,美股的技术支撑将很快失效

在谈到技术面时,Wilson 还认为其中一些内部结构也已经开始动摇。首先,道琼斯工业指数在去年11月30日创下新高,并在上周五收盘时接近12月的低点。他认为,如果经济即将重新加速,这以经典的“后周期指数”应该会表现得更好而不是下跌。

其次,投机性股票也开始再次表现不佳。在 Wilson 看来,这表明全球流动性状况可能开始减弱,这方面最明显的证据与美元走强有关。

Wilson 认为,全球M2的增长有一半以上是由美元疲软造成的;黄金价格也出现暴跌,这通常是美元进一步走强的一个先行和同步指标。此外,更好的经济数据、更高的利率和更加鹰派的美联储,都是近期美元持续走强的良好基本面理由,至少不会助推美元的全球流动性。

他表示,如果利率和美元继续走高,美股的关键技术支撑将很快失效,因为熊市将更加强劲地到来。总之,美元和利率可能决定股票价格的短期走势,而盈利最终将告诉我们这是一个新的牛市还是只是牛市陷阱。

一周前,Wilson 就指出,从风险溢价来看,今年的大涨让美股达到了2007年以来的估值高峰。美股目前的估值已经太贵,预计美股将在春季触底,标普500指数可能会在今年上半年下跌26%,对该指数的目标点位为3000点。

在报告中,他还表示,预测本季度之后的盈利是一件困难的事情,“我们发现最大的错误往往出现在2020年和现在这样的重大转折点上”。

虽然 Wilson 的预测与市场共识预期相去甚远,但他十分有信心。他表示:

总之,我们对 NTM EPS 的预测与共识之间的差距与以往一样大,NTM EPS 还有一定的下行空间。这可能需要几个月,甚至整个季度。这是我们认为本轮熊市低谷仍未彻底到来的主要原因。

对于同意我们观点的投资者来说,另一个问题是决定市场将在什么时候为其定价,或者说市场只是在简单地观察低谷?需要明确的是,我们认为的定价风险比大多数人预期的都要早,市场不会看穿我们预期的调整幅度。

Wilson 认为,华尔街对每股收益的普遍预测是错误的,过去两个月主导交易的市场技术面也是错误的。他暗示,所有在最近两个月的股市反弹中获利的人都是错误的,因为市场技术有时也会出错,可能会提供错误的信号。

摩根大通策略师 Marko Kolanovic 也持同一看法,他认为美股目前定价过高,而宏观风险定价过低,市场过于自满,央行的流动性正在变成一种逆风。

Marko Kolanovic 在报告中写道:

最近的经济数据表明,利率可能会在更长时间内保持在较高水平。债券市场的价格越来越多地反映出一种更为鹰派的定价,但股市的情况则不那么乐观。

历史表明,就当前实际利率水平而言,标普500指数的市盈率被高估了2.5倍左右。长期高利率会产生负面的外部因素,包括需求破坏、利润率降低、杠杆资产的利息成本上升(尤其是房地产和浮动债务风险较高的小盘股),以及资产减记和信贷损失。

此外,全球央行流动性可能正在变成逆风。日本央行可能会逐步退出大规模刺激计划,并在第二季度放松YCC;预计欧洲央行将在3月启动QT,美联储和英国央行将继续QT。

从历史上看,央行流动性的下降会增加金融压力,导致股票表现不佳。总之,在目前的水平上,股市的风险回报不具有吸引力。

编辑/Jeffrey

标签: 继续走高 是错误的

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