供给侧改革与资产配置，总有一个池子适合你

本文根据民生证券研究院执行院长、民生财富投资首席经济学家、经济观察报首席经济学家管清友博士在民生证券2016年度投资策略会演讲整理而成。

关于供给侧改革和资产配置，主要观点可概括为：一个基本面、两个矛盾点、三场攻坚战、四个资产池。

首先，一个基本面。主要有两个层面，一个层面是我们今天所面临的情况，应该是20世纪以来首次出现，它跟大萧条、二战后重建、石油危机和滞涨都不一样，跟后来所谓的大缓和时期也不一样。这个阶段始于2008年，终止于哪一年不知道，需要经济学家甚至经济史学家若干年后再去总结。当前经济增长率下滑、通胀率比较低、资产价格波动大、流动性非常充裕，目前还没有系统的经济学学说或者理论引导我们走出这个阶段。我们知道每一个阶段，如过去的大萧条、滞胀期、大缓和都有相应的理论学说，目前我们还没有，各国也在做探索。

第二个层面是全球劳动力红利减退或者消失.1900年到2012年全球人口红利相继在美、日、韩、台湾地区、中国大陆、东南亚地区交替出现，但是2012年之后以中国的人口结构发生变化为标准，全球人口红利出现消退和减弱，新的世界经济增长动力还没有接上。从人口红利的角度看，未来东南亚和非洲将是全球经济增长重要引擎。很多中国企业到东南亚地区投资建厂以利用它的廉价劳动力，是个很好的选择。但东南亚国家的经济体量无法和中国相比，因此从人口结构变化或者说人口红利的角度来看，2012年后全球经济实际上步入了一个下行周期，而且人口红利的消退是长周期的，这是产生我们今天所面临的经济环境的最根本原因。这个特殊的环境在历史上从未遇到过，因此无论是三期叠加、新常态还是供给侧改革，实际上都是在试图摆脱当前的局面。各国的应对措施成功与否需要观察，但现在可以做出判断的是，QE无法从根本上解决问题，如果能靠印钱解决问题，世界上早就不存在经济问题了。

其次，两个矛盾点。我们现在的情况到底是供给不足还是需求不足？如果说是供给不足，我们是钢铁、水泥、有色金属、电解铝、煤炭这些行业的全球最大生产国。在很多领域中国肯定不是供给不足而是过剩的，而且这些过剩不是靠一个小的经济反弹所能够消化的。那么我们是需求不足？似乎也不是。阿里巴巴双十一创造了一个新的消费趋势，异常火爆，今年销售额达到900多亿元，估计明年能达到1000亿元。海淘在2008年至2015年增长了一百倍，需求很旺盛。所以如果说需求不足那也不是，这是很矛盾的。

再次，如何解决基于一个基本面之下的两个矛盾点呢？我们既不能靠凯恩斯主义，也不能靠里根经济学，而是靠供给侧改革。供给侧改革在十八大之后也有一个渐进的过程，既要适度扩张总需求，又要加强供给侧的改革。我们基本的梳理是应该打好三场攻坚战，包含了短期的去库存、中期的去杠杆和去产能、长期的技术创新。打好这三场攻坚战应该说是不容易的，供给侧改革涉及的层面非常多，不可能单一突破，一定是全局性配套式的改革。既强调短期的三驾马车对总需求的管理，同时也强调了中长期中对土地、劳动、资本、技术和制度四大要素的改革。这是我们今天应对一个基本面之下的两个矛盾点最主要的政策选择，同时还要守住不发生系统性风险的底线。

最后，在一个基本面、两个矛盾点和三场攻坚战的背景之下，我们把可以配置的资产梳理为四个资产池。我们需要明确的是这是一个财富管理的大时代，居民资产重新配置的趋势没有结束，减少不动产配置、增加金融资产配置的基本趋势没有变化；这也是一个财富转移的大时代，大量的流动性从过去的房地产、基建、出口、制造业这些领域转向股权、股票、债券、外汇、理财这些领域。传统池子的水在往外流，新的池子汇进新的水源。

我们至少有四个资产池，第一个是股权的资产池。随着多层次资本市场的建立与退出通道的通畅，在一级市场进行股权投资而在二级市场出售，可能是较为盈利的方式之一。第二个是股票市场。注册制在加快推进，最近在几个场合我也讲到，注册制的推出看起来要比预想的快。中国可能真正迎来基于市场化的价值投资，大家一定要注意这是基于市场化发行方式的一种价值投资，这对我们传统的分析问题的方法提出了新的挑战。第三个是债券市场。从全球范围看有一个老龄化的趋势，人口红利消退的过程意味着总需求减弱也是长期的趋势，那么无风险收益率下行也是长期趋势。债券市场尽管经历了波动，但总体来看它是未来流动性流入的一个非常重要的领域，我们依然看好2016年的债券市场。第四个是外汇市场。建议多币种配置对冲风险，防止单一币种汇率的突然性波动。美元走强是趋势，应该轻配新兴市场、重配美元资产。

中国的发展水平结合国家战略，从十三五的五大发展理念来看，其实权益类市场有很多投资机会。无论是地区差距还是城乡差距，差距都需要时间去缩小，也意味着有势能差、有机会、有潜力，我们的能源、资源、环境约束也意味着投资的空间非常大。我们帮大家梳理了五大发展机会，创新发展、协调发展、绿色发展、开放发展、共享发展，我重点阐述下协调发展中的城市工作，因为这是一个重要的增量。根据相关媒体的报导，未来中央层面可能每两年召开一次城市工作会议，这也意味着党中央在城市农村工作上的思路可能发生调整和转变。城市工作意味着以大中城市为核心的新的人口资源聚集的管理方式，甚至意味着一些重大举措的出台，最近媒体也开始报道，可能会涉及行政区划、公共服务、城市基础设施、通用航空、环保等重要议题。

总体而言，对于2016年我充满信心，特别是在一系列制度改革的基础上，2016年可能会呈现出一个分化调整的行情，很多领域也有投资机会。希望大家能关注刚才所讲的一个基本面、两个矛盾点、三场攻坚战和四个资产池。