注册制改革鼓点起奏响资本市场新篇章

来源：发布时间：2015-12-28 11:40:11

投资策略

证券业：短期看改革，长期看空间。大改革激发资本市场大机会，改革红利+市场红利驱动行业进入新周期。券商业务产业链不断延展，业务放量和边际成长性高打开业绩空间。给予证券板块推荐评级，证券行业是改革发展下市场弹性最高板块，同时行业处于向上发展轨道，当前行业估值不高，迎来投资的好时机。

投资逻辑：

逻辑一：受益IPO重启和竞争力强的大中型券商：广发，招商；

逻辑二：特色化差异化长江、兴业和国元证券。

逻辑三：次新股，流通市值小，弹性大的东兴证券。

逻辑四：创投股，直接受益IPO重启的股权投资公司，鲁信创投、华西股份及园区类投资公司。

保险业：受益市场回暖，保险板块低估值+业绩稳定+弹性佳的特性，是当前市场优选板块。行业资产端和投资端良性发展，资产端受益市场红利下的保险需求持续，系列改革为保险打开业务空间。投资端受益市场回暖和投资品种放开，在承保和投资双驱动的条件下，保险板块有比较好的配置时机。估值上看，现在保险P/EV估值在1.5倍左右，行业基本面增长强，新业务价值发展良好，估值有修复机会。

投资逻辑：

逻辑一：保险盈盈沃土，成长空间巨大。预计明年人身险增长率预计将达到25%，产险年增长率预计达到15%。

逻辑二：发展模式分化，传统寿险优化转型，成本上升投资考验。人身险市场产品结构合理化，健康保险和意外伤害保险的巨大潜力将得到释放。同时，寿险结构合理化，上市险企回归保险保障本质趋势愈加明显。另外，寿险渠道也更加优化，今年以来，寿险渠道优化，营销员体制改革个险渠道趋势良好，而银邮渠道占比下降，网络营销增速迅猛。与此同时，经济下行利率低缓，资产与负债匹配错配风险加大，行业重心转向投资端。推荐寿险产品强、渠道优质、投资能力较强的标的：“新国太”。

逻辑三：中小型新型保险公司“资产驱动负债”。在累计了大量的投资型保险保费收入以及不断的增资后，新型和中小型保险公司先把投资端做起来，再反过来促进保险负债业务发展，走上“资产驱动负债”模式。推荐标的：西水股份、华资实业。

银行业：银行股看基本面，更看改革预期。人民币国际化是行业行情的催化剂。改革与转型是个股行情的催化剂。沿着人民币国际化和银行改革转型的两大逻辑，短期内关注低估值标的，中长期参考成长性、防御性和差异化发展模式，重点推荐：浦发(上海国资金控平台，人民币国际化助推国际业务)、光大(金控潜力股、理财子公司)、招商(一体两翼、轻型银行战略；员工持股).

多元金融：关注转型创新和多元金融布局。重点推荐：安信信托(定增完成补充资本实力，多元金融持续布局)、陕国投(稀缺的上市信托机构，定增完成补充资本实力，陕西国资委旗下重要金融上市平台，转型创新和多元金融布局稳步推进).

租赁行业迎来发展好时机，政策红利大力支持，行业空间打开。推荐租赁龙头、外延扩张持续、多元金融加速的渤海租赁。

多元金控：国企改革加速，央企和地方国企金控公司将受益，未来金融控股集团将承载重要作用，推荐：多元金控完善、创投模式持续、军工主题的中航资本；国改预期强烈、股权投资创新的鲁信创投。

行情回顾

本周A股指数高位徘徊，站稳3600点。多元金融指数继续跑赢大盘，支撑大盘高位行情。上证综指收于3612.49点，周上涨1.37%；深证成指收于12980.57，周涨幅1.17%，均连涨两周。沪深两市周交易额4.2万亿元，日均成交额0.8万亿元，环比增长4%。

【证券板块】截至25日收盘，券商指数周涨幅1.66%，继续跑赢大盘0.29%；周成交额2379亿元，日均成交475亿元，环比增长6%。44%证券个股实现上涨，龙头券商保持领涨。中信证券10.23%居首。券商股本周涨幅前五名：

本周H股券商整体上扬，广发证券A/H股溢价25.15%，在四大券商中溢价幅度最小。

【保险板块】本周保险板块整体飘红，周涨幅4%，较大盘高出3%。同时成交量放大，成交额较上周整体提升89%。其中，中国太保、新华保险以9%、5%领涨。市场红利不断释放，保险资金市场化改革步伐加快，保险股的低估值和高成长性使其成为蓝筹股中的佼佼者。

【银行板块】本周银行指数周一大涨3.48%，周二到周五企稳。本周银行指数较上周末上涨3.18%，超越大盘1.81个百分点。成交额1055亿元，较前5个交易日环比上升53.92%。本周银行股城商行强势领涨，北京银行、宁波银行、南京银行涨幅分别为7.33%、6.84%、5.98%。行业PB值为1.08，保持渐进上升势头。

行业热点

证券业

【注册制揽战果，改革鼓点奏响资本市场新篇章】27日人大常委会表决通过《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定》。决定自明年3月1日施行，期限为两年。证监会称这一决定的正式通过，标志着推进股票发行注册制改革具有了明确的法律依据，是资本市场基础性制度建设的重大进展。几日前，国务院常务会议明确重申完善股票、债券等多层次资本市场。建立上海证券交易所战略新兴板，支持创新创业企业融资。增加全国中小企业股份转让系统挂牌公司数量，研究推出向创业板转板试点。规范发展区域性股权市场。

点评：注册制改革坚定市场化方向，开启资本市场发展历史新格局。注册制改革是资本市场的重大改革，真正体现发挥市场资源配置功能，将权利下放于市场，利于提高资本市场效率，以及新兴产业在市场的地位。同时，通过市场自身发挥调节供求，也有利于扩大直接融资规模，优化社会融资结构。另外，有利于发挥机构投资者专业化能力，改变当前以散户为主的投资结构，推动价值投资发展。

注册制改革倒逼投资银行全面转型，大型投资银行是最大获益者。注册制下对投行承揽项目和资本市场部销售项目的能力、管理平台的效率都有更高要求，同时，投行的风险识别、研究定价和分销管理能力是成功的最关键要素。驱动投行业务从传统的保荐功能向承销功能转型，研究业务需充分发挥定价能力和影响力。发行人更愿意为投行的风险定价能力支付溢价，具有核心竞争力、综合实力强的投行将获得更多承销定价权。

战略新兴板有效衔接实体经济和资本市场，助推产业升级与经济转型。战略新兴板推出表明多层次资本市场建设在逐步跳出既有思维的约束，真正回归到服务实体经济上。弥补资本市场承接中概股回归的空白，是完善资本市场结构的重要一环，也是积极响应大众创业万众创新的政策号召，推动中国经济发展方式由投资拉动向创新驱动转变的有益催化。同时，战略新兴板在战略定位与准入条件上体现出了与主板、中小板和创业板市场的不同，未来有望在融资、交易制度等标准上突出互补性，加强不同层次市场之间分层的合理化、清晰化和差异化，实现多层次资本市场与多元化实体经济的有效对接，市场资源配置作用将在更好地服务经济结构调整和转型升级中得到增强。

新三板明确定位，转板是多层次市场的有机衔接。新三板市场是中国新科技、新产业的孵化基地，将成为创新经济转型的重要推手。坚持全国股转系统独立而非孤立的市场地位，不是转板上市的过渡安排，是着眼于建立多层次资本市场有机联系。分层标准从盈利、市值和运营等方面多方位丰富创新层主体，有利于新三板体系趋向完善和成熟，提供了市场化进入和退出的弹性机制。和创业板2年累计净利润不低于1000万的标准相比，创新层作为独立主体的市场定位显得更高一筹，为新三板标的转板做了充分衔接，也为创业板贡献更多优质标的。

【牌照政策不宜夸大影响，大格局下精选优质券商】12月23日国务院常务会议中，证监类机构牌照的改革方向性进一步明确。常务会议指出，“要进一步发展直接融资，研究证券、基金、期货经营机构交叉持牌，稳步推进符合条件的金融机构在风险隔离基础上申请证券业务牌照。”

点评：牌照放开是逐步过程，今年来持续有预期，不宜过分夸大影响。会议提出研究证券、基金、期货经营机构交叉持牌，稳步推进符合条件的金融机构在风险隔离基础上申请证券业务牌照。明确在证监会系统内的证券、基金、期货机构交叉持牌优先，并明确在风险隔离基础上稳步+符合条件允许金融机构申请证券业务牌照，预示牌照放开不会一蹴即就，开始是单一/专项业务牌照放开，全面放开不可行。部分业务牌照放开难以对现有券商格局形成挑战，且牌照放开是循序渐进的过程，按照政策落地周期，最快2016年才能逐渐落地。

允许金融机构逐渐持有牌照，利于促进证券改革发展。业务牌照放开是有序有条件进行，不会随意全面扩张。会议主题意在促行业发展，政策核心是做强做大证券行业规模。当前行业处于多业务全面发展周期，牌照红利在逐渐被市场红利替代，市场化改革优秀券商受影响程度小。

股权投资是大趋势，证券行业最受益，格局分化选优质标的。资本账户开放+注册制改革将开启资本市场新周期，股权投资步入新时代。证券公司作为市场最核心载体，是最大受益者。行业改革利于市场化发展，行业龙头+特色差异化券商未来发展优势持续。证券公司把控上游企业和下游客户资源，研究定价+风险控制优势是投资银行的核心基因，优质券商将在新一轮改革中重新崛起。

保险业

【保险资金市场化改革——步伐从未停止】本次国务院常务会议提出逐步扩大保险保障资金在资本市场的投资。近期保险公司在A股市场举牌近30家，引起了市场的关注。为此，保监会也于今天出台《保险公司资金运用信息披露准则第3号：举牌上市公司股票》，专门就举牌做出信息披露规定。规定要求保险公司对保险投资账户情况、投资资产和方向进行详细信息披露，为日渐频繁的举牌进行常态监管规定。结合近期保险资金运用内部控制指引》、《关于加强保险公司资产配置审慎性监管有关事项的通知》，监管对保险资金的运用搭建了披露、监督的系统框架，推进保险资金市场化、透明化运作。保险资金市场化改革的步伐从未停止。

点评：早在2014年《中国保监会关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》就已对保险资金投资做出了大类监管规定，划定30%权益类投资资产的投资上限。2015年《中国保监会关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》将蓝筹股投资比例提升到40%。今年以来，允许保险设立私募基金、参与资产证券化，保险投资领域不断拓宽，市场化程度不断提高。在低利率、资产荒的环境下，合理合规的参与资本市场，提升整体投资收益率是大势所趋。这也对保险的投资能力提出挑战和要求，投资能力较强风险把控能力到位的保险公司则会脱颖而出。

正如我们在之前《保险资金运用内部控制指引：扶苗助长》中提到的，在市场化改革的大背景中，规范政策的出台保险公司起到的是“扶苗助长”的作用而非“揠苗助长”。推荐价值驱动型保险公司“新国太”，转型保险标的“西水+华资”。

银行业

【个人账户分类管理机制出台】中国人民银行发布《关于改进个人银行账户服务，加强账户管理的通知》，规定银行建立账户分类管理机制，以往通过银行柜面开立的账户划分为Ⅰ类账户，今后可通过柜面、远程视频柜员机和智能柜员机等自助机具、网上银行和手机银行等电子渠道开立Ⅰ类银行账户(办理存款、购买投资理财产品、转账、消费和缴费支付、支取现金)、Ⅱ类银行账户(办理存款、购买投资理财产品、限定金额的消费和缴费支付)或Ⅲ类银行账户(办理限定金额的消费和缴费支付)。Ⅱ、Ⅲ类账户不得存取现金，不得配发实体介质。

点评：直销银行增加消费功能。各家银行纷纷设立直销银行，但原来账户资金均只能在绑定的同户名银行账户间封闭运行，功能仅限于存款、购买投资理财产品，未来客户不仅可以非现场方式开立Ⅱ类银行账户，还可以通过该类账户办理单日10000元以内的消费和公用事业缴费支付。直销银行账户消费功能的增加提高账户便利性，利于客户引流，进而对其投资理财业务也形成资金支撑。

降低银行渠道运营成本。账户分类管理机制实则为银行提供了清晰的客户分类管理指引，银行根据客户需求为其提供不同的开户形式：对于有Ⅰ类账户功能需求的客户主要以网点现场开立为主，对于没有现金存取需求的客户则主要通过直销银行、网上银行和手机银行等电子渠道非现场开立Ⅱ类户或Ⅲ类户。清晰的客户分类大大降低银行争取客户时对于高成本的物理网点渠道的依赖，利于银行降低渠道运营成本。

提升民营银行账户竞争力。今年银监会已批准5家民营银行，分别是深圳前海微众银行、温州民商银行、天津金城银行、上海华瑞银行和浙江网商银行。截至2015年10月末，5家行贷款余额仅为139亿元，与目前93万亿元的行业贷款总额相距甚远。民营银行定位为服务中小微企业，符合激发民营经济活力的总体目标，监管层也多次提出要推动民营银行的常态化审批。然而，民营银行作为行业新进者，由于缺少物理营销渠道，多采用网上自助渠道开立账户。网络开立的账户的功能单一，仅靠较高的理财产品收益率，不足以形成竞争力。此次账户分类通知落地，将扩大民营银行账户的功能范围，缓解民营银行吸存压力，推动民营银行的发展。

引导资金回流至银行账户体系，实现有效监管。目前，网上第三方支付平台开立的预付款账户可转账、缴费、投资理财等，已经具备一般银行账户的大多数功能。但是该类账户游离在账户监管体系之外，无法实现有效金融监管。而支付机构风险控制体系和监管制度还不够完善，若出现极端风险事件，将对金融体系造成较大负面影响。此次账户分类规定，将提升网络开立的银行账户的吸引力，引导资金从第三方支付平台回流进银行账户体系，改进支付系统的监管效率。

【银行综合化提速，金控模式助发展】国务院常务会议确定，研究证券、基金、期货经营机构交叉持牌，稳步推进符合条件的金融机构在风险隔离基础上申请证券业务牌照。促进投融资均衡发展，规范发展信托、银行理财等投融资功能，发展创投、天使投资等私募基金。

点评：银行逐步持有多元化金融牌照，前期以子公司形式为主。国务院会议提出“稳步推进符合条件的金融机构在风险隔离基础上申请证券业务牌照”。不同的经济发展背景下会凸显出不同牌照的优势，以信托牌照为例，2010年前后信托业爆发式发展正是适应银行理财业务及房地产、基建业务大发展的背景。银行拥有多种金融牌照有利于熨平不同经济发展阶段来的盈利波动，银行的间接融资占比处于下降通道，争取证券、保险、基金、信托、租赁等多元化牌照能为其保持或扩大市场份额，逐步参与到资本市场，应对金融脱媒挑战。在银行内开展证券业务的全能型银行模式不利于风险隔离，前期应该还是朝着银行设立子公司申请证券牌照的方向迈进。

12月21日银监会新闻发布会强调城商行“服务地方经济、服务中小企业、服务城市居民”的特色定位，明确提出审慎扩大综合化经营试点。近几个月来监管层对城商行的发展已经多次表态，反映出对城商行工作的重视。城商行未来在区域金融和多牌照经营方面将有更多作为。预计未来城商行上市速度有望再次加快，为行业扩大经营规模和补充资本提供更丰富的融资渠道。

租赁业

【TCL、中国中车分别参与设立金融租赁公司】12月22日TCL集团公告称，公司拟与上海银行、上海文广共同投资设立上银金融租赁股份有限公司，注册资本15亿元人民币。其中上海银行出资 9 亿元，公司和上海文广各出资 3 亿元。业务定位为以高端装备制造业为核心租赁物的设备金融服务体系。12月24日中国中车公告称，公司拟与控股股东中车集团共同出资设立中车金融租赁有限公司，注册资本拟确定为人民币30亿元。其中公司出资27.3亿元，中车集团出资2.7亿元。

点评：根据《金融租赁公司管理办法》，金融租赁公司的发起人中应当至少有一名是“在中国境内外注册的具有独立法人资格的商业银行，在中国境内注册的、主营业务为制造适合融资租赁交易产品的大型企业，在中国境外注册的融资租赁公司”，且该出资人出资比例不低于30%。TCL和中国中车设立金融租赁公司分别对应了《管理办法》中的两种模式。上银金融租赁以上海银行作为主要发起人，中车金融租赁以中国中车作为主要发起人。预计两者将分别实行银行系和产业系的发展模式。银行系租赁公司依托银行股东的丰富客户资源和广阔融资渠道，与银行的存贷业务能形成优势互补。国内较大型的租赁公司均是银行系背景。而产业系租赁公司则为企业股东在上游材料引进和下游销售方面提供有力支持，实现产融结合。目前跨界进入金融租赁领域的趋势逐渐显现，可以重点关注两个发展方向：城商行设立金融租赁公司将业务范围拓展至省外，以及产业链核心企业设立金融租赁公司向供应链金融转型。

消费金融业

【京东拟申请消费金融牌照】京东金融正在积极申请消费金融牌照。同时，京东金融希望将自身业务开展积累的信用数据贡献给监管机构和行业。

点评：京东金融2013年10月独立运营，旗下主要有京东钱包、京东支付、京东众筹、京东白条等拳头产品。此外，京东金融在数据积累和应用方面走在行业前列，已开发出风险控制模型体系、量化运营模型体系、用户洞察模型体系、大数据征信模型体系。当前以消费金融的名义开展业务的经营者虽然众多，但真正持银监会消费金融牌照的只有12家公司。按照股东背景，持牌公司可以分为银行系和产业系两类。银行系涉足该领域可进一步完善自身消费信贷层次建设，扩大市场份额。产业系涉足该领域，可以通过低息信贷方式刺激消费，提升营业利润，并且能获取大数据，以需定产、产融结合。京东申请消费金融牌照，标志着产业巨头纷纷加大对消费金融领域的开拓和深挖，未来消费金融行业的蓬勃发展可期。

资管业

【公私募憧憬开年红：新基金发行提速基金欲抄底】近日股市的回暖，也使得新基金发行开始升温。三季度的股市调整，一度使得新基金发行市场萎缩，不过近日股市的回暖，也使得新基金发行开始升温。数据显示，今年10月新发基金平均发行份额为7.95亿份，11月份即为12.82亿份，而到了12月，已发行的新基金平均发行份额已达到19亿份左右。目前公募基金管理资产规模已超过7.2万亿元，逼近今年5月末的历史最高水平。

点评：近期不少公募、私募都加快新基金的发行速度，可以看出市场目前对市场未来走势乐观，对于明年年初行情较为期待。而从市场追捧的程度看，新基金发行市场的热度也在逐步回升，尽管远不能与今年上半年相比，但是已明显好于三季度。公募基金方面，新发基金平均规模涨幅也明显上升。数据显示，今年10月新发基金平均发行份额为7.95亿份，11月份为12.82亿份，而到了12月，已发行的新基金平均发行份额，已较上月增加4成，达到19亿份左右。

【央行调查报告透露股票投资者信心开始恢复】12月24日，央行发布了第四季度城镇储户、银行家和企业家三份问卷调查结果。该问卷调查显示，倾向于“更多储蓄”的居民占42%，较上季度回落2.0个百分点；倾向于“更多消费”的居民占20.8%，较上季度提高0.4个百分点；倾向于“更多投资”的居民占37.2%，较上季度提高1.6个百分点。居民偏爱的前三位投资方式依次为：“基金及理财产品”、“债券”和“股票”，选择这三种投资方式的居民占比分别为33.0%、15.0%和14.7%，第三季度这组数据为32.6%、16.7%和14.5%。

点评：需要注意的是，倾向于“更多投资”的居民占37.2%，较上季度提高1.6个百分点，在居民偏爱的投资方式中，“股票”以14.7%位居第三位，比第三季度回升了0.2个百分点。这组数据说明，在经过年中的巨震之后，股票投资者的信心开始恢复。

互联网金融

【奇虎360上线股权众筹平台，试水债转股】12月22日，奇虎360股权众筹平台“360淘金”正式上线，成为继阿里、京东之后，又一个进军股权众筹领域的互联网巨头。与传统领投与跟投做法不同，360淘金将与顶级VC机构合作，试水债转股模式。首批上线项目有四个，主要是文化娱乐和生活消费类，12月29日开放投资。

点评：360淘金主要瞄准由顶级机构投资以及A轮融资后的创业公司，将众筹募集到的资金以借款之名汇入创业公司，如果在规定时间内获得新一轮融资，则借款按照新估值转换成股份，如未能在规定时间内完成，借款按照上一轮估值折算。债转股模式下将面临明确举债标的、破产清偿等问题，资金风险需格外关注。证监会副主席方星海表示2016年将启动股权众筹融资试点，防止形成一哄而上局面。股权众筹尚处于初创期，风险还未开始暴露，监管细则仍在酝酿，行业仍处在业务模式与监管规范相互磨合和试错阶段。早期投资项目不仅需要丰富的判断力，更需要强大的风险承受力。股权众筹融资有待在工具创新与监管规范的不断磨合中找到适合的发展路径，顺应现代金融业发展趋势，是丰富多层次资本市场建设的一支必要力量。不仅会直接重塑券商投资银行业务模式，也会间接影响券商未来盈利模式的转变，更好实现为资本市场服务目标。

担保业

【博瑞传播收购担保公司】博瑞传播发布重组预案，拟以9.67元/股非公开发行9268.57万股，并支付现金2.56亿元，合计作价11.52亿元收购成都小企业融资担保有限责任公司81.034%股权。

点评：金融资产频频收到橄榄枝。在大型企业进行银行、证券、保险、基金等金融牌照布局的同时，其他产业类公司在担保、小贷等准金融业态上的布局也在加快铺开。相比于银证保基，担保、小贷公司收购难度低得多，而在这类金融公司上的布局，一方面在于金融类公司相对较高的盈利水平，另一方面则看重的是金融公司与主营产业的协同作用，便于支持主业发展。在小贷、担保风险逐步暴露的当前，该类牌照审核会呈现趋紧态势，故上市公司若自身尚未设立小贷担保公司，可能更多考虑采取收购方式进行布局。据了解，在上海有约60%小贷公司都是上市公司子公司，这也说明上市公司在构建自身产业链的同时非常重视构建金融产业协同机制。

市场统计

【融资融券】截至12月24日，市场两融保持在万亿以上，达12111亿元，周环比涨3.18%；其中融资余额12081亿元，融券余额30.36亿元。融资期间买入额4181亿元，期现比11.76%。