来源：中信证券

进入2022年，很多投资者都会问：「中国股票跌了很多很便宜，但要买吗？」、「美联储即将收水，美股好贵但今年会再破顶吗？」。看完这篇文章或许可以找到答案，也知道在2022年要聚焦那些板块的赚钱效应最高。

中国疫情控制及整体恢复快于环球其他地区，但受到 「反垄断」，「双减」 及地产政策等影响，2021年中国股票表现普遍弱于海外市场，当中顺周期，新能源相关的表现相对较好，板块内结构出现明显分化。同期，受益于海外主要经济体的快速复苏及流动性的宽松，盈利增长成为推动美股持续反弹的主要动力。

进入2022年，很多投资者都会问：「中国股票跌了很多很便宜，但要买吗？」、「美联储即将收水，美股好贵但今年会再破顶吗？」。

港股

内地房地产信用风险仍需谨慎，静待3月后基本面恢复

境外对地产企业无序违约担忧将逐步释放，风险落地后将有助于估值修复，二季度为最佳战略配置窗口

2022年的关注将切换到CPI及消费品涨价

关注消费品涨价、碳中和及创新转型三条主线以及个別高分红的低估值个股

美股

在盈利增速和流动性投放都阶梯式回落的形势下，预计美股市场拐点将于今年二季度出现。

2022年美股预计呈现结构性行情，上半年 「再通胀」 交易延续，下半年切换向科技/成长。

2022年港、美股主要重点

港股：风险落地后将有助于估值修复

受到「反垄断」，「双减」及地产政策等影响，2021年以来海外上市的中国「核心资产」普遍表现不佳，而顺周期，新能源相关的表现相对较好，板块内结构出现明显分化。港股恒生指数在8月以来已「破净」，如考虑2020年恒生指数纳入阿里巴巴、美团等对权重的影响，估值更低。

我们认为，整体而言市场已充分反映或可能过多反映负面情绪，而投资者又拥挤交易在有限的板块：国潮品牌、新能源运营商、医药合同外包服务 (CXO) 等。

恒生指数历史市净率

资料来源：彭博、中信证券

展望2022年，风险逐步落地，监管常态化将有助于估值修复，特别对政策强监管行业及产业链。2022年是「换届年」，我们预计监管政策将趋于常态化，总体以「稳」为主。境外对地产企业无序违约担忧将逐步释放，地产调控的关注点也将从信用风险转向更中长期如「房产税」等制度建设议题，有利于降低整体尾部风险。

中资美元债房地产行业，存量内地地产美元债到期压力凸显

资料来源：Wind、中信证券注：截至2021年11月18日

2022年，聚焦增长，经济修复下公司盈利获得强劲反弹，温和通胀背景下有利于消费复苏，但工业品价格分化料将拖累部分上游资源品企业盈利增长，具备长期成长能力的高端制造业依旧是投资主线。在2021年较低的基数效应下，2022年恒指盈利增速一致预期有望达到12.1%，MSCI中国盈利增速有望达到11.1%。

展望2022年，我们在投资上聚焦3条主线：消费品涨价、碳中和及创新转型 (数字化和CXO)。由于目前市场个别板块处在极限低估位置，我们同时加入部分高分红的低估值个股。2022年通胀环境下，我们预计PPI端的涨价压力将逐步向CPI传导，部分调味品、酒的涨价2021年已经有所端倪，2022年必选消费品中养殖、食品饮料等各类细分品种涨价逻辑或成为贯穿全年投资主线。

资料来源：Wind、中信证券

疫情对数字化加速有不可逆的影响，中国的产业升级也因「碳中和」明显加速。在MSCI中国细分赛道中，动力电池、光伏、半导体、CXO、电子元器件、军工等细分赛道过去几年资本开支始终处于上行阶段，未来数年内有望逐渐进入业绩兑现期。但这些高景气赛道普遍处于较高估值分位，我们将更注重其业绩增长的持续性和估值的匹配度。

2022年MSCI产能扩张类行业预测

美股：估值回落结构性行情主导

随着Taper的如期落地，以及未来债务上限问题得到解决后，国债发行的正常化，2022年美国的无风险收益率或超预期反弹。区别于2021年1季度，2022年无风险利率的上行与盈利增速下行重叠，参考2018年4季度，盈利增速的回落叠加无风险利率上行将压制估值。

2021年2季度触及高点后，2022年标普500盈利增速预计将从2021年的44.6%大幅放缓至8.4%。而Taper结束后，美股的动态市盈率预计也将从当前21.4倍的高位回落15%至2015年以来18倍的历史均值水平；纳斯达克指数动态市盈率回调空间将更大，预计回落20%至25倍。

因此，在盈利增速和流动性投放都阶梯式回落的形势下，预计美股市场拐点将于今年二季度出现。2022年美股预计呈现结构性行情，上半年 「再通胀」 交易延续，下半年切换向科技/成长。

在PPI与CPI剪刀差不断扩大的背景下，我们认为企业盈利能力及盈利质量 (毛利率) 均显著受益的板块如能源、原材料、工业有较好的配置价值。而传统基建计划通过后，工业板块的建筑、工程机械等也有望受益。

此外，美国加息普遍银行股也会受益，因为大部份银行都对资产敏感，这意味着当利率上升时，银行的贷款和证券等更多资产会重新订价，订价也高于存款和借款，有助于拉大银行的净息差。而美联储宣布取消对符合条件的美国银行派息和股票回购限制后，金融行业的回购金额也已恢复到疫情前水平，这将进一步支撑美国银行股的估值和EPS增速。

在盈利增速和流动性投放都将阶梯型回落的背景下，预计2022年美股呈现结构性行情

编辑/Corrine