金融期货早评

股指：顺周期回暖，概念板块偃旗息鼓

【市场回顾】昨日A股大小盘指数涨跌不一，与上周不同，大盘指数表现相对强势，上证50指数收盘上涨0.96%，而中证1000指数收盘下跌0.10%。从成交量来看，北向资金净流入41.32亿元；两市成交额回落525.38亿元，回到八千亿元以内的水平。期指品种，IF缩量上涨，IH放量上涨，IC、IM缩量下跌。

【资料图】

【核心逻辑】昨日股市整体小幅回暖，技术面得到一定得验证，主要为顺周期板块拉涨。从信息面来看，鲍威尔称利率可能不必上调得那么高，发言偏鸽，美元指数回落，再加上央行、外汇局表明会适时出手遏制顺周期的投机炒作，市场对于人民币韧性信心上升，表现为北向资金开盘即持续表现为净流入。各热门主题板块昨日均表现一般，人工智能板块再度领跌，当下其相关行业成交量占比仍居首，有点“一夫当关，万夫莫开”的架势，前期看好的中特估在没有增量信息的情况下，突破受到抑制，叠加两市成交额萎缩，短期继续保持谨慎乐观，A股整体短期突破前高的难度较大。前期未布局者仍可逢低做多，已布局者持仓观望。

【策略推荐】前期低位布局多单继续持有，谨慎观望为主。

国债：内外预期共振

【行情回顾】：周一国债期货早盘低开后全天震荡上行，最终小幅收涨。资金方面，公开市场共20亿逆回购到期，央行足量对冲。缴税窗口，当前资金利率水平依旧偏低，银行间隔夜加权较前一交易日进一步回落，流动性相当充裕。

【重要资讯】：人社部、财政部联合印发通知明确，2023年退休人员基本养老金将在2022年基础上上调3.8%。

【核心逻辑】：日内来看，大类资产的走势整体仍保持较强的相关性，其背后是对基本面预期偏弱以及增量信息不足的反映，A股行情结构方面，偏下游的美容护理、食品饮料等消费服务板块上涨，但背后是通信传媒的大幅下跌，也就是说周一指数上涨的动力更多是资金结构的调整，而非市场对于消费端的预期有所改善。近期海外风险资产的上涨与国内对于弱预期的接纳形成对比，也带动人民币汇率明显贬值，央行在外汇市场指导委员会上表示“自律机制成员单位要自觉维护外汇市场的基本稳定，坚决抑制汇率大起大落”。但国内预期偏弱短时间内难以扭转，由币值传导压力将持续影响债券市场情绪以及货币政策空间，国债期货继续偏強震荡。

【投资策略】：波段操作，关注增量利空信号

【风险提示】：资金面快速收紧

汇率：稳于7附近

【行情回顾】周一，在岸人民币兑美元16:30收盘报7.0304，较上一交易日跌69个基点，夜盘报7.0308。人民币兑美元中间价报7.0157，调升199个基点。

【重要资讯】美联储鹰派官员布拉德预计，为遏制通胀，今年还需要加息两次。美联储戴利称，暂无法判断6月政策行动，需观察更多数据。美联储卡什卡利则表示，对下个月暂停加息持开放态度，但告诫不要过度解读为加息周期结束。

【核心逻辑】展望后市，我们认为当前人民币面临的贬值压力虽然有美元指数表现强势的因素在，但归根结底仍在于市场对国内经济复苏的可持续性存在分歧，即市场对我国经济复苏的信心不足。虽然央行明确预期引导，但并没有进行实质性的措施，发声喊话仅能起到暂缓人民币贬值的效果，国内经济修复的斜率将是中短期内人民币汇率能否走强的关键因素。海外方面，预计美国较难出现债务违约，在美强欧弱经济格局以及美联储官员鹰派表态的影响下，美元指数短期内仍将在高位盘旋。综上，短期内较难看到人民币出现趋势性反转，但进一步走弱空间有限，预计本周（5月22日-5月26日）美元兑人民币运行区间为6.93-7.09。

【风险管理建议】6.98上方可结汇

【风险提示】银行业危机超预期

能化早评

原油：油价小幅上涨

【原油收盘】截至5月22日收盘：2023年6月WTI涨0.44报71.99美元/桶，涨幅0.61%，2023年7月布伦特涨0.41报75.99美元/桶，涨幅0.57%。中国原油期货SC主力2307收跌2.2元/桶，至515.5元/桶。

【市场动态】从消息层面来看，一是，美国财政部长耶伦在致信美国国会领导层的信函中重申，若美国国会在6月1日前无法提高或暂停债务上限，美国财政部将无法支付政府账单。二是，美联储鹰派官员布拉德预计，为遏制通胀，今年还需要加息两次。美联储戴利称，暂无法判断6月政策行动，需观察更多数据。美联储卡什卡利则表示，对下个月暂停加息持开放态度，但告诫不要过度解读为加息周期结束。欧洲央行管委维勒鲁瓦称，预计利率将不晚于9月份触及峰值，欧洲央行可能在未来三次会议上加息或暂停加息，政策仍将取决于经济数据。三是，OPEC+减产开始照进现实，但影响有限。从当前的执行效果来看，沙特超额减产7.6万桶/天，科威特超额减产1.7万桶/天，俄罗斯超额减产35.9万桶/天，尼日利亚超额减产43万桶/天，阿曼和阿联酋和减产计划持平，伊拉克超出减产计划规定份额的16.2万桶/天，阿尔及利亚超出3.4万桶/天，哈萨克斯坦超出7万桶/天。在其它产油国中，巴西主导供给增量，5月份巴西产量增长19万桶/天，挪威、美国、墨西哥也有小量的增长，从全球的供给端来看，5月份全球原油总供给环比减少86万桶/天。5月份以后，因尼日利亚原油产量远低于目标产量，产量仍在增长，加拿大因火灾产量也将有所恢复，预计后期全球供给端减少量应低于50万桶/天，OPEC+超预期减产带来对后期供给端的影响将大打折扣。

【核心逻辑】美联储加息步入尾声，宏观风险压力持续增大，美债问题存在高度不确定性，OPEC+自愿性减产，支撑在逐步减弱，短期油价交易的重点将是供给端自愿性缩减和宏观风险压制导致的需求下滑之间的权衡。

【策略观点】维持观望

燃料油：跟随原油波动

【盘面回顾】截止到夜盘收盘，FU09报2969元/吨升水新加坡8月纸货11.6美元/吨，LU08报3866元/吨，升水新加坡23.8美元/吨。

【产业表现】上周，新加坡燃油库存下降22.4万吨，至302.27万吨。ARA燃料油库存增加0.9万吨至141.5万吨。国内高硫仓单库存下降至29870吨，低硫期货仓单库存下降至1200吨不变

【核心逻辑】从5月份的船期来看，俄罗斯高硫出口大概率将超过4月份，全球高硫出口量有所回升，但中国高硫进口进一步增加，印度和美国有所减少。近期国内高硫燃料油清关遇到阻碍，高硫基本面正在由强转弱。在低硫燃料油方面，因长期的低利润，其供给也开始出现明显的缩减，受制于国外成品油裂解低位影响，短期低硫裂解被压制，其价格回归要待成品油裂解走强走稳。

【策略观点】多LU09空FU09继续持有

沥青：市场对原料端和需求端的权衡，整体处于盘整状态

【盘面回顾】BU07报价3764元/吨

【现货表现】山东地炼沥青价格3700元/吨，华东地区价格3870

【基本面情况】截止2023年5月19日，山东沥青开工率下降8.2%至37.3%，中国沥青开工率下降3%至30.9%，山东沥青产量下降3.7万吨万吨至19.72万吨，中国沥青产量下降4.5万吨至50.9万吨，山东地区炼厂库存下跌1.2万吨，山东地区社会库存上升1.3万吨，中国炼厂库存上升1.3万吨，中国社会库存上升1.3万吨。

【核心逻辑】当前市场对原料端的担忧再起，进口审核力度加大，提振市场情绪，需求端尚未启动，库存变化不大，短期原油端提振，沥青短期有所好转。

【策略观点】观望

聚烯烃：供需+油逻辑转向煤炭带动的估值下移

【烯烃价格】聚烯烃价格下移，PP09收于6915，L09收于7608。

【南华观点】从目前的来看，原油、丙烷的弱势暂存在支撑，需求弱势和供应对冲后续能形成去库预期，而煤炭或成为接力这俩的下一个驱动。从估值角度而言，原油和丙烷短期形成支撑，而PDH当前依旧存在利润；后续，一方面聚烯烃存在压缩PDH利润的预期，一方面煤炭近期存在下跌的趋势，因此聚烯烃作为部分的煤化工或形成商品层面的共振。供需层面，聚烯烃的供应端延续低位水平，PE的开工短期存在下滑空间；需求依旧是不温不火的状态，淡季存在转弱的趋势；因此供需层面，聚烯烃短中期确实存在去库的预期，不构成太大的利空。因此后续的聚烯烃，我们看空的主要逻辑从供需和油的逻辑上转向了煤，选择做空煤炭下跌带来的估值下移。L-P方面价差继续走括，一方面该头寸最大的利空进口由于近期东北亚的低负荷未对国内造成密集的压力，一方面需求、投产等主逻辑依旧不变，L-P做空继续持有。

LPG：现货疲弱在持续，盘面压力重重

【原油市场】市场焦点在全球宏观下的原油需求端，美联储维持高利率，中国、美欧经济数据不及预期，原油需求端面临的宏观压力持续增大，短期市场焦点美国债务上限谈判，布油上方阻力位77.5和80。

【外盘丙烷】6月FEI至509美元/吨附近。前期PDH装置盈利持续改善，开工率的回升在持续。至5月12日，美国丙烷库存+225万桶，产量高位、消费下滑成丙烷超预期累库的最主要因素。

【现货市场】现货市场的疲弱在持续。山东异辛烷税收问题继续发醇，京博醚后碳四至4600元/吨附近，后期成为最便宜可交割品并注册仓单的概率大增。同时，华南华东和山东民用气价格均至4150元/吨附近。现货市场持续疲弱对市场信心和期货盘面形成压力。

【南华观点】海外丙烷供需维持宽松，美国丙烷继续超预期累库。现货价格大跌后，对盘面形成压力，LPG期货指数弱势在持续，上方强阻力4300。后期关注醚后碳四价格及仓单注册的可能性。同时，考虑仓单的影响，预期内外价差将逐步走弱，期货月差逐步走强。

甲醇：煤炭为引，甲醇下行加速

【盘面动态】：上周甲醇弱势下行，再创新低

【现货反馈】：本周现货基差维持09+95附近，成交一般。

【库存】：港口开始累库，后续到港计划仍然不少，预期5月的累库预期能比较有效的兑现，6月之后累库可能加速。内地由于宝丰的检修和新疆的意外，西北目前看5月累库概率不大。

【南华观点】：本周宏观情绪继续很糟糕，商品基本属于普跌行情，甲醇在化工板块中跌幅明显偏大，整体核心归因在二，第一个是兴兴轻烃投料的消息，兴兴本周轻烃裂解新装置开始投料，之前迟迟无法确定的投产开始兑现，我们仍然相信轻烃稳定后MTO停车的概率较大，兴兴+盛虹的停车叠加如此大的进口量港口会变成异常孱弱的存在。第二则是煤炭电厂投标价格的明显走弱，本周印尼3800大卡进口价格折人民币下滑到590左右，下跌的很快。甲醇在累库加速的预期叠加成本坍塌预期的双重预期压制下，价格走弱的很快，本周再创新低。对于后市行情来看，目前仍处于累库的初期阶段，抄底的价值很低，以目前甲醇供需来看，价格是有望跌破2000大关的。因此策略上我们仍然维持逢高抛空的思路。

PVC：继续试探边际

【盘面动态】：整体震荡走弱再创新低

【现货反馈】：成交延续弱势，山东某企业加大出货力度，基差走弱。

【库存】：本周总体库存表现平稳，华东华南小幅去库，内地厂库去化1%，预售走弱1%，现货矛盾延续。

【南华观点】：本周商品情绪很糟糕，整体感受是宏观和商品的共振，PVC本周跌破5800，但从基本面看其实变化不大，之前错过了4月最好的去库窗口，5月整体供应回归后，压力再度来袭，同时叠加出口和内需逐步走弱，整个5月库存基本完全没有得到消化，在整体需求没有爆发力的背景下，整体逻辑上似乎除了挤出部分供应已经别无他法。近期的核心就是尝试去摸索产业的边际所在，但是近端许多品种是成本与需求的双崩塌，PVC也不例外，本周煤炭、盐走弱、液碱走强，综合利润维度继续给出新的下方空间，未来大概率仍是继续试探下方空间的行情，偏空思路延续，没有什么太大变化。

PTA:泥沙俱下

【盘面动态】09走弱至5276

【库存】社会库存-220w，较上周累库1万

【装置】逸盛大化600万提负荷，蓬威90万吨停车，独山能源检修一条250万吨装置

PX--洛阳石化23w5月中停车50天，辽阳石化100w预计下周重启，福佳大化140w周中负荷下降，福化集团计划6月中检修45天。SKGC100w6月计划检修一周，JXTG5月中19w检修45天

【观点】反弹空

本周汽柴油裂解继续走强，石脑油相比弱势，亚洲外采石脑油裂解利润走强，新加坡汽油-石脑油价差走扩，芳烃方面，本周美亚甲苯价差、二甲苯价差皆走平，亚洲石脑油轻重价差仍维持高位，汽油需求旺季，表现季节性强势，然而芳烃估值过高，跟涨不及。汽油重整价差走扩28美金，芳烃重整价差走扩12美金，甲苯调油利润走强30美金，歧化价差走强20美金，调油方面仍给与芳烃估值支撑，二甲苯调油价差走至正值，同样PX-MX大幅走缩，当前MX\PX或较为坚挺。TA基本面方面，从3月至今累库30万吨，5月中伴随着聚酯端的提负，聚酯成品库存仍良性，下半年有需求改善预期，现实终端订单、开工皆处于回升状况，整体聚酯端并不悲观，6月或维持当前负荷。供应端，伴随着，PX-TA的联动检修，6月累库格局改变，转为平衡。当前TA估值中性，上下两难，上端芳烃估值、海外弱宏观封顶，下方，国内需求复苏，供需改善有所支撑。整体从原料-TA中期过剩格局不变，逢高仍有空配价值。

MEG：受煤炭影响，大幅走弱

【盘面动态】09夜盘震荡走弱至4142

【库存】华东港口去库至95万吨

【装置】镇海石化65w重启，中海壳牌40w一期停车，二期40w短停，浙石化一期75w停车，二期80w计划下旬停车，卫星90w一线停车

河南濮阳20w重启推迟，新疆天业60w检修一个月，天盈15w短停，建元26w计划月底重启，广汇40w降负，山西美锦30w短停，陕西榆林前期短停后重启。

【观点】近期，煤炭端较为悲观，煤化工大幅下跌，乙二醇跟跌，从配置角度，乙二醇在煤化工中仍处于大幅亏损的低估值状态，即使成本预期落地，仍要观望有多少量能释放,其次它依旧不影响乙二醇二三季度供需改善的格局。另一方面，烯烃格局呈现偏弱，一如前期所述，伴随着全球乙烯裂解检修回归，乙烯近期跌幅显著，二季度已经下跌100美金，煤价同样小幅走弱，由于近期乙二醇估值压缩更为显著，所以利润端并未修复。需求端，纺织端下半年或有政策托底，织造现实表现不弱，聚酯开工维持高位，整体维持需求复苏观点不变，供应端，进口方面，港口到货只是节奏问题，短期多或少不影响全球乙二醇格局，供应端，浙石化损失量落地，其他乙烯制也有逐步显现，煤制方面，二三季度或有检修逐步兑现，近端开工下降显著，已达到历史下沿。近期，或有消息纷杂，交易EO弱势，转产不及预期，或回流EG。关于EO市场，年初我们已有评估，不及预期或才是现实。只不过，当乙二醇的产业格局从失衡转向平衡，一定是漫长的过程，其中短期的EO弱势只是阶段性问题，而一体化装置方面，增强对乙烯下游调控能力，从想法到落地至装置投建，已经说明边际的出现。现实改变不是朝夕，而预期改善，却一直在路上。综上，EG中期可作多配。

苯乙烯：加速下跌

【盘面动态】周一苯乙烯日内大幅下跌，07合约收于7426点

【现货反馈】周一日盘结束，苯乙烯现货7910/7920（↓40），基差07+300；纯苯现货6620/6660（-60/-50，EB-BZ价差在1290。

【库存】隆众口径，本期华东港口库存11.95wt，较上期减少0.84wt

【装置变动】-

【南华观点】出现加速下跌。我们昨日观点苯乙烯会在当前价格出现震荡，但苯乙烯却出现了加速下跌。震荡的原因我们是看待纯苯下游当前给出了一定利润，对于低价纯苯的买气还可以，虽然该因素中期我们也判断持续性并不强，但没想到加速下跌来的如此快。后续来看，纯苯端低价买气可能会随着买张不买跌以及高隐性库存的原因，出现衰弱，苯乙烯价格也受到拖累。从上周开始，苯乙烯又进入较大检修阶段，那在这部分检修回来前，港口库存去库的表现对于苯乙烯而言就比较重要，10wt上下的库存对于苯乙烯而言是两个不同概念，在苯乙烯开工下滑的情况下，下游保持相对稳定，港口也会逐步进入被动去库阶段，这也是苯乙烯为数不多的利好因素。但是从产业链结构看，下游当前将面临季节性淡季以及自身高库存，缺订单的问题，纯苯端下游的的买气还是会由于产业链传导不顺畅而缺乏持续性，那么在这些短期利好因素反馈结束后，苯乙烯与纯苯仍是压力较大的两个品种。

尿素：加速下跌

【盘面动态】周一尿素加速下跌，09合约收于1711点

【现货反馈】5月22日，山东地区中小颗粒出厂报价参考2160-2200；河南地区中小颗粒出厂价参考2200-2220。

【库存】企业库存100.57wt，较上期增加3.18wt；港口库存8wt，环比减少6wt

【南华观点】本周尿素逻辑大体不变，现货支撑不足，尿素企业尿素企业收单情况不佳，采取降价出货的方式，但下游在买涨不买跌的情绪下并不买涨，而在供应端仍偏高的情况下，压力逐步给到尿素库存结构上，尿素库存压力逐步显现，那在需求没有很好启动的情况下，解决库存压力的方式还是在于降价。从煤炭端来看，煤炭价格近期也保持下跌，带动尿素价格下行，目前尿素仍是一个估值较高的品种，策略上前期空单继续持有。

橡胶：震荡调整

【盘面动态】上一交易日沪胶主力收盘12175（5），涨幅0.04%，最高12260，最低12025。9-1价差较上一交易日放宽-1270（-10）。NR07-RU09主力价差收窄-2460（40）。

【现货反馈】国内产区开割初期，海南产区近期原料产出减少，本周开始降水，目前原料胶水制全乳利润好于制浓乳，部分浓乳厂存在转做全乳计划，制全乳价格12000（400），制浓乳胶价格12000（100），二者价差0（-300）。云南产区近一周预计持续高温无降水，原料产出减少，制全乳价格10900（200），制浓乳胶价格10900（200），二者价差0（0）。泰国目前处于原料淡季，近期缺少降水，预计六月中上旬原料产出正常，上一交易日胶水价格43.7（0.3），杯胶39.95（0.05），胶水-杯胶价差低位。近期半钢胎外贸订单充足，内销相对较差，整体开工率七至八成；全钢胎整体需求依旧疲软，开工率六至七成；轮胎厂成品库存中性略增，渠道走货不畅问题仍未解决，代理商库存仍维持高位。近日广饶轮胎展情况反馈，整体订单情况比一季度会差一些，下游需求仍然疲软，听闻部分轮胎厂将于五月下旬进行锅炉检修。

【库存情况】据隆众资讯统计，截至2023年5月14日，中国天然橡胶社会库存135.9万吨，较上期下降0.19万吨，降幅0.14%。中国深色胶社会总库存为87.5万吨，较上期增幅0.79%。其中青岛现货库存环比增幅0.6%；云南库存下降3.47%；越南10#下降5.68%；NR库存小计增加9.23%。中国浅色胶社会总库存为48.39万吨，较上期下降1.78%。其中老全乳胶环比下降1.33%，3L环比下降4.91%。

【南华观点】上一交易日沪胶主力小幅下跌，9-1月差放宽、RU-NR价差收窄。今日轮储消息炒作逐渐降温，但消息一天不落地，盘面也难以回归基本面定价。近期降水较少，对供给端存在支撑，国内外新一季的原料供给同比略有推迟，但预计今年整体产量不会减少；下游轮胎和其他橡胶制品的需求依旧疲软，国内外经济复苏乏力难以提振整体需求。但目前国内深色胶还在不断累库，社会库存高位的问题仍待解决，预计盘面将维持偏强震荡趋势进行调整。建议观望。

农产品早评

白糖：继续上行

【期货动态】国际方面，洲际交易所(ICE)周一收高，交易商表示，对厄尔尼诺现象可能抑制印度和泰国等亚洲主产国产量的担忧仍给市场提供支撑。

郑糖昨日夜盘延续涨势，再度刷出新高。

【现货报价】昨日南宁中间商新糖站台报价7240元/吨，上涨110元/吨，昆明中间商新糖报价6990-7030元/吨，上涨80-110元/吨。

【市场信息】1、巴西对外贸易秘书处（Secex）周一公布的出口数据显示，巴西5月前三周出口糖120.8万吨，日均出口量为8.63万吨，较去年日均出口量7.13万吨增加21%。

2、国际食糖组织将22/23年度全国糖供应过剩量大幅下修至85万吨，在此前2月份预估数据为415万吨。

【南华观点】近期糖价继续上涨，短期或向7300一带发起冲击。

苹果：极限扭转

【期货动态】昨日苹果价格先跌后涨，日内出现极限扭转，短期由弱转强。

【现货报价】山东栖霞80#商品果价格4.2元/斤，与昨日持平，蓬莱80#商品果价格4.1元/斤，与昨日持平；陕西洛川75#商品果4.8元/斤，与昨日持平，咸阳旬邑80#商品果4.5元/斤，与昨日持平，渭南白水4.7元/斤，与昨日持平；山西运城临猗80#起步统货2.8元/斤，与昨日持平；甘肃静宁75#客商货4.2元/斤，与昨日持平；广东批发价格80#洛川货3.6-3.8元/斤（筐装），75-80元/箱（15斤/箱），85#甘肃货批发价格4-4.2元/斤（筐装，毛批）。

【现货动态】山东部分产区客商货价格继续上涨，客商寻好货积极性不减，开始准备为端午节进行备货，近期产地进入梳果套袋农忙阶段，用工更显紧张。陕甘客商按需调货，洛川等部分产区出现水烂现象，采购积极性减弱，存货上挺价惜售，交易量减少，副产区继续清库，价格稳定。当前洛川仍在梳果，预计25后开始套袋。广东批发市场到车基本稳稳地，槎龙市场到车24车左右，下桥到车15车左右，江门到车9车左右，以质论价，市场交易氛围尚可，早间到车日内消化8-9成。

【南华观点】短期苹果仍受天气影响摇摆，整体以高抛低吸为主。

玉米&淀粉：底部震荡，逢高沽空

【期货动态】CBOT玉米上一交易日收高3%，受助于技术性买盘。

上一交易日夜盘大连玉米、淀粉有所反弹，修复部分跌幅。

【现货报价】玉米：锦州港报价2620元/吨，上涨20元/吨；蛇口港报价2710元/吨，上涨10元/吨；哈尔滨报价2530元/吨，上涨10元/吨。淀粉：黑龙江报价2940元/吨，下跌10元/吨；山东报价3130元/吨，与昨日持平。

【市场分析】东北玉米价格稳中有涨，小麦价格反弹，对玉米价格有所支撑，贸易商心态企稳，部分挺价销售，目前亏损仍存。华北价格趋稳为主，市场气氛整体一般，贸易商逢高出货，市场多空分歧仍存。销区市场价格小幅上涨，期货价格持续上涨，港口现货供应偏紧，提振贸易商心态，饲料采购意愿仍偏谨慎。

淀粉方面，华北地区价格稳中小涨，原料到货量较低，下游买货成交增加。华南地区有部分低价仓单冲击销区市场，淀粉价格偏弱调整。

【南华观点】反弹承压受限，下行有前低支撑，短期内底部震荡，高抛低吸为主，中长期缺乏上行动力。

油料：波动依旧

【盘面回顾】近期蛋白粕盘面交易的主线继续围绕关于豆粕的大豆进港的海关政策以及关于菜粕的中加关系发展预期。蛋白粕盘面始终维持较宽幅度的震荡。

【市场信息】本周大豆库存继续积累，豆粕库存止跌企稳，压榨量有所回升。

【供需分析】从供给角度来看，蛋白粕当前的总供给始终维持的边际转宽的预期之中，无论是杂粕的进口增量还是关外大豆的待入关，都令国内蛋白的供给预期呈现出边际增加，唯一的预期边际减量发生在菜粕供给上，由于中加关系当前的紧张，导致菜粕表现出了格外的强势，且后续的菜籽买船量较之前期明显下降，导致后续的菜粕供给可能会偏紧张。需求角度来看，当前的养殖利润依旧在亏损中，养殖端对饲料蛋白的性价比追求持续，因此，杂粕对豆粕依旧呈现出了较明显的替代需求，菜粕在对豆粕依旧具有性价比的情况下，库存很难出现大幅累库的局面，豆菜粕的价差预计将会继续保持相对低位运行。

【后市展望】进关政策对盘面的影响在当前阶段放大的蛋白的价格波动率，后续考虑持续的大量到港以及检验过后的通关对现货供给的明显增多，豆粕的基差和波动率预期都会下行。

【策略观点】考虑短期逢高（3600附近）低杠杆试空单，或以双卖宽跨式期权做缩豆粕的波动率。

油脂：压力持续

【盘面回顾】近期在印尼关税确认下调一档及国际宏观消费情绪疲弱，油脂供给预期增加的情况下，油脂继续承压下探。

【市场消息】本日公布植物油出口数据，出口的强劲计算出的表观消费不尽如人意，价格明显受到压制。

【供需分析】棕榈油：当前看来，棕榈油的供给将会持续表现增加，产地对近月报价的调降令本周国内的棕榈油近月买船明显增加，国内棕榈油的供需缺口进一步收缩，预计棕榈油的去库趋势将会逐渐缓和，后续棕榈油供给无忧的情况下，其价格上方压力将会持续。

豆油：由于大豆供给的阶段性紧张，较低的压榨量导致至目前豆油的库存依旧偏低运行，后续预期随着进口量的打开，供给回升将会提升油厂的压榨，对豆油的库存形成补充。而消费方面，当前偏低的豆棕价差一定程度上支撑了豆油的消费需求，但考虑随着整体供给的增加，替代消费的存在依旧会压制豆油的价格，且随着豆油自身的供给好转，豆棕价差明显走扩的难度考虑较大。

菜油：当前作为国际菜油价格的高地，我国偏强的菜油价格相对国际菜油价格依旧存在一定的进口利润窗口，虽然从菜籽端中加关系的影响可能会影响一部分菜油的供给，但预期随着欧菜籽的上市及澳洲菜油的进口，国内菜油的供给并不会有太大的影响。而消费端来看，国内菜油自身的消费量存在明显的局限性，依旧需要靠性价比的替代消费来打开市场，在豆棕价格均承压的情况下，后市的菜油价格考虑依旧不容乐观。

【后市展望】三大油脂的价格压力依旧存在，但短期需要规避政策风险。

【策略观点】豆油09暂时止盈离场，豆油9-1做缩继续持有，菜油09做空持有。

生猪：五月看空观点基本得到验证

【期货动态】07收于151775，跌幅2.60%，09收于16420，跌幅2.03%。

【现货报价】昨日全国生猪均价14.08元/公斤，下跌0.02元/公斤，其中河南、湖南、辽宁、四川、广东五省生猪均价分别为14.15、13.80、14.05、13.90、14.55元/公斤，河南下跌0.08元/公斤，其余价格不变。

【现货分析】

1.供应端：仔猪目前还有利润，养殖企业有的还在不断购买怀孕母猪，淘汰母猪数量不明显，产能去化慢；

2.需求端：白条肉低位运行，但消费不起，居民存款增加，消费欲望偏低；

3.从现货来看：饲料端玉米价格可能继续下跌，导致对养殖利润的亏损有窄幅缩小，产能去化不明显，同时仔猪仍旧有利润，部分养殖厂依旧补栏怀孕母猪，或对四季度价格造成影响；

【南华观点】五月偏空，供应宽松或贯穿今年下半年行情，6-7月南方梅雨季节可能受到猪病影响，使得投资者情绪的预期出现一致叠加去年7-8月高温配种率下降和今年猪病影响生猪供应有所减少，但在需求夏季淡季的情况下，反弹也有限，反弹后仍旧可以布局空单。

鸡蛋：关注天气因素，6789偏空对待

【期货动态】09收于4092元/500公斤，跌幅1.33%，

【现货报价】昨日主产区鸡蛋均价为4.27元/斤，上涨0.08元/斤；主销区鸡蛋均价为4.54元/斤，价格稳定，主产区淘汰鸡均价5.62元/斤，上涨0.1元/斤，淘汰鸡数量有所增加。

【现货分析】

1.供应端：近月蛋鸡存栏较少，淘汰鸡数量开始增加，一定程度上支撑价格，但6月以后蛋鸡存栏开始增加，叠加梅雨季节，鸡蛋质量或出现问题；

2.需求端：鸡蛋周度代表销区销量节后有所减少，高价鸡蛋下需求难有起色；

【南华观点】供应端，17个月前上鸡数量较少导致目前可淘汰老鸡数量少，去年上鸡速度减慢，数量较少，今年6月前产能有限，但现在主要是面对需求疲软的问题，同时6月将遇到梅雨天气，蔬菜大量上市，鸡蛋价格还有下跌的幅度，原本在6月中下旬是贸易商囤低价货的时候，但是今年7月供应的增多，使得这部分需求可能有所影响，总之今年6、7月份价格压力较大。

豆一：上方存在压力

【期货动态】隔夜07合约收于5031元/吨，下跌30个点，跌幅0.59%。

【市场动态】农业农村部最新农情调度显示，截至目前，全国已春播粮食7.6亿亩，完成80.1%，进度同比快0.8%，其中春大豆已播近八成。

【市场分析】国储收购工作结束后，整体余量依旧高于往年同期水平，且所剩大豆品质不佳，目前黑龙江省各地已陆续展开新一轮大豆收购，且只收购当地农户自产大豆并严格要求，做到镇、村与豆农精准对接，较好得保障了农民的利益，进而维持其良好的种植积极性，且农户对好豆的惜售情绪增强，使得市场得到提振，黑龙江大豆现货价格重心上移，但终端消费持续疲软，销区成交冷清，交储依旧是余粮主要消耗途径。

【南华观点】目前全新的收购政策对豆一价格形成支撑，但待收购结束后剩余大豆品质欠佳，且新年度将继续有望实现丰产，在消费未有明显回暖的情况下，豆一上方仍存压力，短期或维持震荡为主。

棉花：供需博弈

【期货动态】洲际交易所（ICE）期棉跌幅超1.5%，外围宏观压力仍存。隔夜郑棉维持震荡。

【外棉信息】据印度气象局数据，今年印度西南季风将于6月4日自喀拉拉邦登陆，较往年正常时间推迟三天，至5月19日，西南季风已进入孟加拉湾东南部地区。

【郑棉信息】截止到2023年5月21日，新疆地区皮棉累计加工总量623.88万吨，同比增幅17.4%。新年度在政府的种植比例要求下，新疆部分棉田改种粮食，整体种植面积预计同比减少约10%，目前补种后的新棉生长进度偏慢，苗情不及去年，但最终产量情况还需关注后续天气及田间管理情况，尚且无法定论。下游情况来看，布厂负荷下滑较为明显，终端询价减少，整体走货放缓，工厂整体采购动力不足。

【南华观点】目前棉花供应端扰动仍存，但短期或受淡季需求拖累，建议逢低布局01多单。

有色早评

贵金属：短期驱动不足价格维持震荡

【盘面回顾】周一贵金属震荡微跌，波幅缩窄，成交缩量，最终美黄金于1973.7美元/盎司收报；美白银收报于23.79美元/盎司。整体看，目前贵金属进一步向上驱动不足，需等待进一步降息信号的逐渐强化，或经济、就业、通胀数据的放缓。近期下跌仍属于年内降息预期修正下的回调而非转向，当前调整不改中长线上涨趋势，回调视为布多机会。

【数据与事件】事件一：美债上限谈判仍无实质性进展，耶伦今日凌晨表示，财政部现金“极有可能”在6月初用完。根据以往进展，我们预计债务上限大概率将在最后时刻上调，但此前债务违约风险的炒作仍可能存在，不排除期间重燃贵金属避险需求。事件二：美联储官员对货币政策路径分歧加大，主要反映在6月或7月是否需要进一步加息问题上，但目前仍无官员支持年内降息。美联储“新鹰王”卡什卡利表示，利率可能需要从现在开始进一步上调；“老鹰王”布拉德（2025票委）则认为年内需要再加息50BP；而上周五鲍威尔则表示考虑到信贷收缩暗示6月可能暂停加息。但我们认为短期分歧不改长期降息路径，目前已经接近加息周期尾声，且金融经济政治风险持续存在，利多贵金属中长价格趋势。

【加息预期】市场预期美联储6月与7月加息概率略有升温，9月大概率不降息，年内降息次数预期下滑至2次。根据CME美联储观察数据显示，市场预期美联储6月加息25BP概率回升至28.5%，维持利率不变概率微降至71.5%；7月维持利率不变概率降至61.7%；9月维持利率不变概率升至52.7%。

【基金持仓】周一SPDR黄金ETF持仓增加1.15吨至943.89吨；iShares白银ETF持仓增加87.12吨至14660.03吨。

【策略建议】中长线维持看多，操作上以回调买入为主。短线看，黄金上方2000区形成强劲阻力，建议继续关注1970支撑有效性，如跌破则不排除进一步测试120日均线与上升通道下沿在1950支撑可能性，操作上可2000下方分步做多。SHFE黄金支撑445，强支撑440，上方阻力454。上周白银走势强于黄金，跌幅较窄，或反映贵金属下行动能趋弱。日线看，周五形成阳包阴形态，且多条均线在23.5-24区域形成强劲支撑带，周内反弹趋势或有望延续，阻力位24.2，24.6，强阻力25区域。SHFE白银阻力位5550-5600区，下方支撑5350附近，强支撑5200区。

铜：衰退预期持续困扰有色

【盘面回顾】有色板块在周一承压，沪铜主力期货合约下降近1%至6.5万元每吨以下，上海有色现货升水225元每吨，继续处于异常状态。

【产业表现】智利矿企安托法加斯塔计划在该国北部的安托法加斯塔大区卡乔罗（Cachorro）铜矿项目进行新的地表和地下勘探。环境影响报告显示，这项投资3.6亿美元的项目包括建设1044个钻探平台以及8300米的巷道。文件称，其目的是了解该矿床特征，估算储量，最终制定开采计划。公司希望明年1月份在这片区域开展工作。卡乔罗项目位于安托法加斯塔公司的安图科亚（Antucoya）和森蒂内拉（Centinela）铜矿之间，未来三者可以协同开发。公司2022年报显示，去年，该项目圈定了探明和推定矿石资源量4940万吨，推测资源量为1.93亿吨。品位没有提供数据。

【核心逻辑】站在现在的位置，铜价上方空间较小，依然存在下跌的可能性。首先，宏观的不确定性依然存在，投资者对于衰退的预期并为消散。随着欧美高利率的持续，整体投资环境难有好转。其次，临近6月，基本面需求或将开始转弱。地产及地产相关板块的需求面临的压力将增大。最后，上期所库存依然在季节性高位，高库存对价格有一定的压制作用。

【策略观点】卖出虚值看涨期权。

锡：短期震荡，中期看多

【盘面回顾】有色金属板块在周一承压，沪锡主力期货合约下跌1.56%至19.5万元每吨。

【产业表现】基本面维持。

【核心逻辑】锡价近期在低位徘徊，因为宏观保持稳定，基本面暂无亮点。在高利率的负面影响下，经济衰退的概率增加，时间周期将被拉长。基本面，由于供给端中游精炼锡仍然偏多，上游矿端的紧张难以向下游传导，短期内锡价难以大涨，不过中期仍可能去库，叠加技术面在20万和18万元每吨的支撑，建议多单轻仓进入。

【策略观点】中期多单轻仓建底仓。短期可以考虑卖出虚值看跌期权。

锌：反弹无力，下行流畅

【盘面回顾】沪锌主力换月，周一07收于20170元/吨，夜盘反弹无力回落；基本在保持在下行通道内运行。

【产业表现】1、锌矿：TC短期持稳录得4850元/金属吨，长期依然有下调空间。上期锌精矿进口盈亏为1357元/金属吨，较上期上涨555元/金属吨。2、锌锭：不含税进口窗口打开，华东市场或受到进口货源冲击。3、库存：周一库存录得10.26万吨，较上周四去0.11万吨。

【核心逻辑】中长期供给增速预计高于需求修复增速较为确定，叠加海外衰退风险高企，整体价格重心下移，海外宏观情绪的反复将影响反弹高度。短期，在下跌通道中流畅下行，去库放缓，利润挤出较快，预计保持当前节奏继续震荡下行。

【策略】中长期空单继续持有。

铝：震荡偏弱，上方压力显著

【盘面回顾】沪铝主力周一大幅回落，收于18065，跌幅2.41%。

【产业表现】周一国内铝锭社库62.5万吨，较上周四去库2.1万吨；铝棒社库17.15万吨，较上周四去库0.75万吨。

【核心逻辑】下游需求在经历季节性回落，但走弱的过程展现较强韧性，铝价跌破1.8w后仍会刺激一定买需出现。因此，预计未来随着基本面逐步趋松，价格上方压力显著，下方支撑则以过去近一年来形成的技术性支撑为主，当前尚未锚定已降至1.6w附近甚至以下实际成本，而未来主要的风险点依旧是丰水期的水电供给。

【策略观点】单边，区间操作。

工业硅：锚定成本，空间有限

【盘面回顾】工业硅期货主力周一收于12800，跌幅2.79%。

【产业表现】供给方面，上周产量环比回落。据百川盈孚统计，工业硅上周开工炉数278台，周环比减少5台，周度产量6.34万吨，环比减少470吨。需求方面，多晶硅：产能持续释放，不过存在质量稳定问题，上周周度产量2.54万吨，环比持平，库存环比持平保持7.03万吨。有机硅：行业亏损持续，上周DMC库存56400吨，同比增加11%，环比增加1%，DMC产量环比减少1900吨。铝合金：铝合金开工率有所回暖，但整体变化不大。库存方面，据SMM数据，截至5月17日，港口库存合计15.7万吨，周环比减少0.3万吨。成本方面，电极、煤价仍在下移，四川5月电费下调，云南电费预计6月下行，成本仍在下行过程中。

【核心逻辑】过剩的预期，叠加临近6月盘面加升水较421现货价格体现交仓优势，期货价格承压大幅走弱。上周基本面需求端无明显改善，供给方面在价格快速回落下，亏损问题加剧，北方出现停炉减产，同时库存也出现小幅回落。但是我们认为在当前行业整体处于悲观的环境下，目前的减产及去库规模尚不能对基本面形成实质的改善，因此认为探底仍在进行时，目前暂无反弹驱动。不过从估值角度看，当前价格已逼近成本。按照我们推算，新疆成本较为稳定，当前现金成本在1.3w附近，完全成本在1.4w附近；预计云南丰水期成本在1.3-1.35w，完全成本在1.45w附近。价格存在跌破1.3w可能，但进一步向下需要宏观、资金以及基本面的共振，预计下行空间有限。

【策略观点】下方空间有限，空单考虑止盈。

镍不锈钢：宏观扰动下维持震荡运行

【盘面回顾】周一，沪镍和不锈钢主力合约震荡减仓上行，沪镍NI2306日盘高开呈现震荡反弹趋势，收于166310元，较上日收盘价下跌0.59%，夜盘收于166970元，涨幅0.4%；不锈钢SS2306日盘收于14845元，较上日收盘价跌幅0.5%，夜盘收于14825元，跌幅0.13%。

【宏观环境】5月22日美东时间周一早上，美联储高管布拉德佛罗里达州劳德代尔堡举行的一场讨论活动中表示，他预计美联储今年将需要再加息两次，以抑制仍然高企的通胀，“我认为我们将不得不提高政策利率，以便对通胀施加足够的下行压力，并及时使通胀回到目标水平。”

【产业表现】1、22日上期所沪镍舱单库存持续降低至296吨。2、不锈钢：根据SMM最新调研，5月份全国不锈钢钢坯虽仍是高排产，但增产情况或不及预期。不锈钢钢坯总量由315.15万吨减少至302.55万吨。其中，200系产量约90.50万吨，300系产量约159.20万吨，400系产量约52.85万吨。3、库存：电解镍上周出现去库，社会库存依然处于低位5689吨，较上周减少17.7%。

【核心逻辑】长期，镍供强需弱的主逻辑不变，趋势向下，不锈钢跟随。短期，近日镍价下行带来成交市场的回暖，纯镍现货趋于偏紧，镍现货升贴水回升，可交割库存仍于低位预计沪镍近期的下跌趋势或有所缓解，短期或震荡偏强运行：5不锈钢5月增产不及预期，但下游需求疲软，最近部分05合约交割仓单回流市场，短期市场供给仍有压力，预计持续震荡偏弱运行。宏观情绪扰动仍在，建议谨慎操作。

【策略】中长期空单继续持有；短期，镍夜盘给出了较好的空单加仓机会，建议NI06、NI07合约空单继续持，逢高寻找不锈钢加仓沽空的机会。

黑色早评

热卷：下游需求疲弱

【盘面信息】日盘热卷放量增仓大跌。

【信息整理】欧盟延长对华后钢板反倾销税期限。

【南华观点】热卷供给维持低弹性，需求低位徘徊，下游成交较差。空单持有。

铁矿石：泥沙俱下

【盘面信息】工业品普跌，铁矿石期价加速下跌。

【信息整理】4月铁矿进口9044万吨，环比下滑3.76%，同比增加6.49%。

【南华观点】工业品普跌，市场情绪转向悲观。陆续有钢厂复产，下游需求缺乏增长点的情况下，复产只会加剧产业链矛盾。反弹加空。

螺纹钢：短期震荡，中期看空

【盘面信息】夜盘跟随焦煤反弹，考验前低

【信息整理】贵州省内废钢资源紧张，电炉生产亏损加剧，叠加其他因素影响，贵州电炉企业全面停产，高炉维持正常生产，日均影响产量达1.45万吨，复产时间均不能确定。

【南华观点】整体观点为短期区间震荡，中期看空。从宏观的角度来看，预期仍然偏强，5-6月产业需求淡季并没有太多不确定性，大概率继续进行宏观层面的博弈。从供需角度来看，5月需求有望淡季不淡，但钢厂限产力度执行不强，在现有高铁水产量下，螺纹钢库存难以持续走低。从估值角度来看，蒙煤如果重新放开，焦煤端煤矿利润依然有压缩空间，焦煤现货与盘面价格难言见底，也就代表了螺纹钢的估值下行并未结束，除非有超预期的需求提振，否则螺纹钢中期依然偏空看待。

焦煤：空头逢低逐渐减仓，等待逢高做空机会

【盘面点评】夜盘反弹，考验1300支撑

【信息整理】据甘其毛都口岸消息人士称，蒙古国海关通知本周查干哈达堆煤场装车数进一步减少，或将仅有原来的一半数量。据Mysteel与口岸部分主要贸易企业沟通交流获悉，甘其毛都口岸前四个月过货量超预期完成，为保障年度过货量平稳增长，（5月22日）境外装车确有减少，具体车数暂不明确，受此影响短盘运费上涨至125-135元/吨。

【南华观点】估值层面，内矿利润依然有压缩空间，蒙煤也同样具备让利空间，澳煤进口利润转好。进口动力煤价格有走弱，压制动力煤/焦煤比价估值。供应层面，下游补库带动洗煤厂重新提升开工，煤矿端开工变化不大，上游累库持续。蒙煤通关车辆回升至650-750车附近，蒙煤通关限制传闻仍然是影响盘面的重要因素。从焦煤海运数据来看，日韩与印度发运有下滑，发运至中国有上升。需求层面，焦炭第八轮提降落地，依然有第九轮提降空间，下游焦化厂与钢厂焦化依然在主动去库存阶段，在焦煤出现明确见底信号前，下游补库偏谨慎。库存层面，上游煤矿与洗煤厂累库压力较大，港口累库反映进口压力，钢厂焦化与独立焦化厂继续去库，铁水减产缓慢，带动库存与铁水比值下行。当前处于震荡区间，空头逢低逐渐减仓，等待逢高做空机会。

焦炭：空头逢低逐渐减仓，等待逢高做空机会

【盘面点评】跟随焦煤反弹，考验下方支撑

【信息整理】部分长协煤采购量较多的焦化厂陷入亏损，但规模化减产仍动力不足。

【南华观点】估值层面，本周焦化利润与钢坯利润转好，在淡季弱现实下，利润仍有压缩空间。2309基差估值较合理。供应层面，独立焦化厂与钢厂焦化均出现一定减产，但是减产幅度有限。需求层面，铁水产量回升至239.25万吨附近，钢厂减产偏慢，且有复产预期。库存层面，钢厂与港口累库，贸易商集港利润与热情提升，钢厂焦炭可用天数较充分。当前处于震荡区间，空头逢低逐渐减仓，等待逢高做空机会。

废钢：仍有下行空间

【现货价格】据富宝资讯统计，5月22日全国废钢不含税综合价格指数为2531.7元/吨，较上日跌6.9元。

【信息整理】检修再升级，贵州电炉企业全面升级，日均影响产量达1.45万吨；22日唐山迁安地区普方坯资源出厂含税降40，报3360元。

【供需分析】供应端：废钢资源偏紧，上游锁货情绪较高，加工基地库存偏低，近期钢厂废钢到货量不高。需求端：期螺钢坯齐下跌，宏观未有利好信息，市场情绪较为悲观，终端用钢需求转入淡季，成材去库压力尚存，铁水成本或有进一步下移空间，废钢对比铁水没有优势，钢厂对废钢需求有限。综上所述，废钢自身供应及钢厂库存偏低对废钢有一定支撑，但考虑到钢厂利润不佳，成材表需一般，废钢性价比低，废钢日耗有进一步下降空间，废钢供应底部具备一定刚性，对废钢价格支撑不足，废钢总体跌势尚未反转。

【观点】短期震荡，中期看空

玻璃：现实偏空，产销好转影响待定

【玻璃价格】玻璃期货价格继续下行，09收于1484，01收于1365，价差119。

【南华观点】对于目前的玻璃，仍是补库节奏上无法证伪需求预期的情况，同时叠加部分点火消息，市场总体情绪偏空。周内公布的竣工数据好于往年同期，也代表了保交楼确确实实在需求上对玻璃产生了刺激。但是玻璃的需求较竣工存在一定的前置，近期的竣工数据一定程度代表了去年年末的玻璃需求情况，因此对后续的玻璃需求参考意义不大，只能大概确定今年在“保交楼”的支撑下，玻璃的表需能给到一定较为可观的正向增长预期。截至4月份，玻璃表需增速已经达到了5.5%的正向增长的增速，但是市场主流的预期中轴明显低于5.5%，因此可以简单理解为3-4月确实表现过热，如果对下半年竣工仍有向好预期的基础上，5-6月就是下修同比上的增速的窗口期。同时，现货反馈目前呈现弱势，产销对于现货价格的负反馈延续，华东华南也受此波及，因此当下的现实确实也难去证伪预期。供应方面，本周又新点火2条浮法线，均为计划中，后续仍有几条待点火，但是基于长期预期无法给到超预期复产的可能性。综上，3-4的需求过热导致玻璃5-6存在下修增速的诉求，现货负反馈阶段对预期同样无法证伪，短期玻璃弱势运行，但基差较深不建议追空。

纯碱：成本下移，投产发酵

【纯碱价格】纯碱价格继续下行，多合约跌停，09收于1591，01收于1407，价差184。

【南华观点】目前的纯碱的逻辑主要是<库存累库+现货降价+成本下移>，而目标价格则是在成本线以下。从纯碱的供需来看，本周检修增加，但是库存出现了预期外的累库，同时交割库的累库幅度相对较大，因此侧面反应，在投产和现货降价趋势的当下，下游的补库意愿严重不足，即使后面检修的预期依旧存在。在纯碱这个商品的大周期下，从严重偏紧到未来的过剩，部分产能走向负利润的局面可以预见，而影响价格走势的更多是上下游博弈的心态，而不是累库去库无伤大雅的供需差，因此09合约虽然后续检修和投产可以对冲，但是价格下滑的趋势仍在延续。同时，周内海盐的价格同样出现下滑，导致纯碱成本下移；煤炭价格延续弱势，后续恐冲击电厂长协价的价格区间；因此纯碱的成本存在进一步下滑的预期。周末公布的进出口数据，出口尚可维持较为可观的出口量，实则偏利多，但是在周期的大逻辑下相对次要。综上，纯碱的下跌趋势延续，而下方空间或由原盐和煤炭的价格下滑打开，同时现货仍在下滑，短期较难形成支撑，因此纯碱空单持有，逢高做空为主，下方短期目标可移至1550。

（文章来源：南华期货）