阿里巴巴等中概股赴美上市备受争议的VIE架构，随着37号文的下发，迎来实质性的利好。而看似简单的几处调整，同时对境内居民的海外投资打开了巨大的窗口。

　　7月14日，国家外汇管理局的一纸新文件《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》(汇发[2014]37号)(“37号文”)引发了资本市场的巨大关注。这个被业内称之为“37号文”的新规定，让此前的“75号文”同时废止。

　　相比于75号文，37号文在定义、特殊目的公司范围、境内居民境外投资、融资以及返程投资、股权激励计划登记、各项登记程序、处罚依据与措施等方面均进行了较大的调整。这让长期以来在政策方面受限的境内居民境外投融资和返程投资终于迎来突破口。

　　据悉，一些信托公司、PE机构已经伺机而动，迅速成立了研究小组，研究37号文对海外投融资带来的影响，并有一些机构开始筛选其中的投资机会。

　　事实上，SPV(特殊目的公司)的作用巨大，境内企业在境外设立SPV者众多，尤其是中概股等公司拟寻求海外上市融资的公司，这几乎成为了标准的做法。很多国内民营企业，比如新浪、搜狐、网易，都是通过境外的SPV，将境内公司变为外资企业，再进行海外上市。

　　重新定义SPV

　　7月14日，国家外汇管理局在其官方网站发布了《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》(汇发[2014]37号)(下称“37号文”)及其附件《返程投资外汇管理所涉业务操作指引》和《资本项目直接投资外汇业务申请表》。

　　尤其值得一提的是，37号文指出：“本通知自发布之日起实施”，75号文同时废止，之前相关规定与37号文内容不一致的，以37号文为准。业内人士称，37号文与75号文相比，有诸多较大的调整，有望为境内居民境外投融资和返程投资打开多扇窗口。

　　37号文最为显著的变化，就是对“特殊目的公司”(SPV)的定义进行了扩展。在原规定75号文中，“特殊目的公司”被定义为“在境外进行股权融资(包括可转换债融资)为目的，直接设立或间接控制的境外企业”。

　　相比于75号文，特殊目的公司：不再局限于“境外融资”为目的，而拓宽为以“投融资”为目的，增加了“投资”;不再局限于“境内企业资产或权益”，而拓宽增加了“境外资产或权益”。

　　事实上，SPV的作用巨大，境内企业在境外设立SPV者众多，尤其是中概股等公司拟寻求海外上市融资的公司，这几乎成为了标准的做法。很多国内民营企业，比如新浪、搜狐、网易，都是通过境外的SPV，将境内公司变为外资企业，再进行海外上市。

　　这意味着37号文是对企业通过SPV进行海外投资的认可。事实上，国内很多企业设立SPV不仅是为了在境外融资，还有相当一部分是为了进行海外投资。如境内企业在英属维尔京群岛这样的避税天堂注册一个SPV，然后将其作为直接出资人，在美日欧等国家和地区进行投资并购。在某些情况下，可以进行合理避税，并避免因投资目的地存在投资歧视而带来麻烦。

　　此外，“返程投资”的定义也得到了进一步的明确和简化，相比于原来的75号文，简化并明确直接投资的方式为通过“新设、并购等方式”设立外商投资企业，并取得所有权、控制权、经营管理权等权益。事实上，国内资本市场熟知的VIE架构的来源便是75号文的该项规定。大成律师事务所合伙人卿正科表示，这一调整对VIE架构的实际运作不会有太大的变化，但却丰富了VIE的内涵，是对VIE架构的利好。“以前设立VIE架构即是通过在海外的SPV进行融资，但现在除了融资之外还能够进行投资，实用性会增强不少。”

　　而让VIE架构会具有更强实用性的一点是，37号文第一次明确非上市特殊目的公司实施的针对境内企业董监高与员工的股权激励计划(“ESOP”)可以办理外汇登记并出台了办理的细则，填补了该操作实践中无法可依的状况。

　　根据37号文，非上市特殊目的公司以本企业股权或期权等为标的，对其直接或间接控制的境内企业董事、监事、高级管理人员及其他与公司具有雇佣或劳动关系的员工进行权益激励的，相关境内居民个人在行权前可申请办理特殊目的公司外汇登记手续。

　　“以前很多拟赴海外上市的非上市公司在进行股权激励时，面临操作性的难题，若选择直接持有境外公司的股权，但在外汇登记时将遇到一定的障碍，而这一新规定有望消除这一障碍。”卿正科称。